事件描述

    　　阳光电源发布2025 年三季报，2025 前三季度公司实现收入664.02 亿元，同比增长32.95%；归母净利118.81 亿元，同比增长56.34%；其中，2025Q3 实现收入228.69 亿元，同比增长20.83%，环比下降6.65%；归母净利41.47 亿元，同比增长57.04%，环比增长6.1%。整体业绩符合预期。

    　　事件评论

    　　拆分来看，储能业务延续亮眼表现。前三季度储能系统收入和发货量同比大幅增长，美洲、欧洲、亚太、中东等市场多点开花。Q3 毛利率预计环比持平，单位净利保持良好。公司Q3 海外订单持续取得突破，欧洲、拉美、澳洲、日本等进展积极，美国在低关税窗口期内抢装，出货量预计延续环增。

    　　逆变器业务，预计Q3 销量环比略有下降，国内光伏抢装退坡影响下，海外占比有所提升，带动毛利率提升，单瓦净利预计延续优异水平。电站开发业务，前三季度收入同比略有下降，主要是Q3 受国内抢装退坡影响，预计新增开发规模环比下降明显。

    　　财务数据方面，公司Q3 期间费用率12.8%，环比提升1.1pct，主要是汇率波动导致财务费用率由负转正。Q3 研发费用高达11.0 亿，继Q2 的12 亿研发费用大创新高之后，Q3继续维持高研发投入，反映对储能、AIDC 等成长业务的高度重视。Q3 末公司存货299亿，合同负债100 亿，环比均较为平稳，延续良好的经营表现；Q3 经营性净现金流入65亿，同环比大幅改善。Q3 还发生资产减值损失2.6 亿（主要是存货跌价损失和合同履约成本减值损失），信用减值损失0.6 亿。

    　　展望后续，阳光电源新老成长曲线多线并进：美国数据中心配储趋势显现，公司作为全球储能龙头，目前已有数据中心配储订单落地，后续有望迎来更显著的利润增量；SST 等AIDC 电源产品，公司信心饱满，决心坚定，技术储备充足，人员持续扩张，现已与国内头部云厂商合作，26 年争取产品落地并小规模交付，打造第三成长曲线；传统储能业务超强阿尔法与高景气贝塔共振，非美海外市场爆发增长，美国出货规模有望进一步超预期，且中长期在美经营信心有所提升。

    　　我们预计公司2026 年实现归母利润190 亿元，对应PE 为21 倍，且业绩不乏进一步上修的可能。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、市场竞争格局恶化；

    　　2、光伏装机不及预期。