国瓷材料公布年报：2025 年实现营收45.8 亿元（yoy+13%），归母净利6.1 亿元（yoy+1%），扣非净利6.05 亿元（yoy+4%）。其中Q4 实现营收12.99 亿元（yoy+20%，qoq+15%），归母净利1.2 亿元（yoy-1%，qoq-23%）。

    　　25Q4 净利低于我们预期（1.7 亿元），主要系公司计提的资产减值等超出我们预期。公司拟每股派发现金红利0.1 元。考虑公司多个新材料未来空间较大，维持“增持”评级。

    　　AI 等新型领域推动电子材料需求，催化、生物医疗材料放量顺利电子材料方面，板块营收同比+11%至6.9 亿元，下游需求回暖以及汽车电子、AI 服务器等领域快速增长下MLCC 介质粉体销量保持稳定增长、高端产品突破显著，板块销量同比+4%至9921 吨，且公司持续推进推进AI 服务器及车规用MLCC 介质粉体扩产，板块毛利率同比-1.8pct 至34%；催化材料方面，板块营收同比+21%至9.5 亿元，公司持续深化与国内外商用车及乘用车客户合作，蜂窝陶瓷载体产品验证数量和国产替代趋势进一步提升，板块销量同比+18%至1910 万升，毛利率同比+1.2pct 至41%；生物医疗材料方面，板块营收同比+2%至9.3 亿元，公司持续推进高端口腔修复材料、优化产品结构、加强国际化布局，板块销量同比+8%至3268 吨，毛利率同比-5.5pct 至51%。

    　　固态电池、商业航天等新领域稳步推进，建筑陶瓷海外销售提升新能源材料方面，板块营收同比+25%至5.1 亿元，公司围绕锂电隔膜涂覆材料及固态电解质持续布局，实现产销水平快速提升，板块销量同比+66%至48247 吨，毛利率同比+6.3pct 至28%；精密陶瓷材料方面，板块营收同比+19%至4.2 亿元，公司陶瓷轴承球在新能源车等领域渗透率提升，陶瓷基板、管壳等产品在低轨卫星等领域实现突破，板块销量同比+50%至110907 万件；建筑陶瓷方面，板块营收同比+11%至10.2 亿元，公司通过高端功能性陶瓷墨水及数码釉料产品巩固市场地位并加快海外布局，板块销量同比+33%至72016 吨，行业竞争有所加剧，毛利率同比-6.0pct 至31.7%。

    　　公司25 年毛利率同比-2.1pct 至37.6%。

    　　新项目有序推进，未来有望打开成长空间

    　　据25 年报，固态电池方面，公司布局了氧化物及硫化物固态电解质技术路线，战略性聚焦硫化物路线，推动硫化物固态电解质的研发及验证工作稳步前行，产品性能已获得客户高度认可，并将根据行业情况进一步扩产；覆铜板用填充材料方面，公司部分产品实现关键技术突破，量产线快速搭建，多家头部客户验证进程加快，产品实现小批量销售；膜用填充材料方面，氧化锆分散液已在国内多家客户完成验证并开始批量供货，应用于AR 光波导的高折射率氧化钛分散液也已在多家客户完成验证，实现小批量销售。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司26-27 年归母净利润预测为8.8/10.4 亿元，引入28 年利润为12.5 亿元，26-28 年同比+43%/+18%/+20%，对应EPS 为0.88/1.04/1.25元。结合可比公司26 年平均31 倍PE 估值，考虑到公司在固态电池、商业航天等领域的成长性及行业地位，给予公司26 年43 倍PE，给予目标价37.84 元（前值为23.76 元，对应25 年36xPE），维持“增持”评级。

    　　风险提示：原料价格大幅波动；新项目达产不及预期；下游需求不及预期。