1.事件

    近日,我们对公司的情况进行了跟踪。

    2.我们的分析与判断

    (一)并购德赛将进一步巩固公司的竞争优势

    公司近日公告通过现金及股权的方式收购德赛系统及德赛产品股权,目前现金收购部分已经完成,股权收购部正在进行。全部收购完成后,利德曼将直接持有德赛系统70%的股权和德赛产品70%的股权。

    德赛与公司现有业务能够形成很好的互补,主要体现在以下几个方面:

    1.品牌互补:德赛产品的“DiaSys”品牌在我国三级医院中高端市场内具有较高的知名度与影响力,在外资品牌中名列前三位,主要竞争对手为罗氏、贝克曼。德赛中国对全国排名前 50 的医院覆盖率达 74%。公司通过本次并购将获得国外高端品牌,开始双品牌运营,满足各种不同类型的医院检验科的诉求。

    2.产品互补:德赛诊断的产品在细分领域与利德曼并不完全一致。在产品结构方面,德赛系统的产品包括临床化学试剂、免疫透射比浊试剂,配套校准品、标准品、质控品,以及生化分析仪等,细分产品达 100 多个,涵盖了所有的生化检测项目,特别是在风湿诊断领域及特种蛋白诊断领域具有明显的优势。通过本次收购,利德曼将拥有更多的细分品种,巩固在生化诊断试剂行业的领先地位,成为生化诊断领域产品最全的公司之一。

    3.渠道互补:双方都拥有覆盖全国范围的销售网络,在全国都有超过 300 家的经销商,在营销效率和渠道实力在国内同行业内均处于领先地位。收购完成后可在营销经验和经销商渠道方面充分的互相借鉴。

    此外,双方在研发和生产方面也会有不同程度的合作。

    我们认为,并购德赛将提升公司整体规模和盈利能力(德赛系统和产品 2013 年收入约为公司的 80%,利润约为公司的 42%)。在我国 IVD 行业整合逐渐加速的大趋势下,公司通过此次实现了生化诊断试剂领域市场份额的整合,形成全面的生化诊断产品结构,持续强化产品创新能力和核心竞争力,进一步巩固在生化诊断领域的领导地位。

    (二)与 Enigma 合作,迅速切入分子诊断蓝海

    公司 10 月 23 日发布公告,拟出资 128.57 万美元与 Enigma 设合资公司英格曼,占其 30%股权。在 Enigma ML 设备系统、Enigma 的其他诊断设备产品线及若干相关诊断检测产品的商业化方面实现合作。(不构成重大资产重组,无需股东大会审议)

    在合资公司成立日的 24 个月至 48 个月期间内, 利德曼有权以现金或现金等价物认购合资公司的股权, 以使其在合资公司的股权比例达到最高 60%。

    分子诊断是 IVD 领域增速最高的子行业

    我国体外诊断行业近年来一直保持着 15-20%的增长速度,分子诊断是 IVD 的细分子行业之一。我国分子诊断市场起步最晚但技术起点较高,且由于市场规模基数较小,是近年来增长速度最快的领域,增速一直维持在 30%以上。分子诊断包括 PCR(聚合酶链式反应)、基因芯片、原位杂交技术等。分子诊断综合了多种高精尖技术,进入门槛较高,目前临床应用产品主要是核酸扩增技术(PCR)系列。PCR 技术仅建立 30 年,发展迅速,应用于临床诊断的多个方面如细菌、病毒、寄生虫检测,肿瘤诊断,产前遗传疾病诊断等。传统 PCR 诊断试剂操作比较复杂,检测环境要求高,同时其试剂设备相应成本高、开发难度大,主要核心技术受国外专利保护,国内参与企业较少。

    Enigma 在 POCT 应用和分子诊断技术领域拥有雄厚实力

    Enigma 公司成立于 2004 年,系一家设立并注册于英格兰和威尔士的公司,专注于分子诊断设备、检测及其他产品,目前的核心产品为的迷你实验室(“ML”)诊断设备。Enigma ML 系统提供了将现有分子诊断的前处理、PCR 检测、数据处理和分析、数据传输合为一体的全自动化解决方案,结合了实时荧光 PCR 反应的高灵敏度和 POCT 类产品检测的特点,具有快速、准确、简易、数据实时传输的优势。

    目前 Enigma ML 系统还处于商业化的初期阶段:在欧洲市场已经投放了超过 200 台仪器,,但还没有形成正式销售;在美国市场的注册工作也已经开始。

    与 Enigma 合作,利德曼将迅速切入分子诊断蓝海

    此次通过设立合资公司,利德曼将享有就 ML 系统及产品在中国境内、香港、澳门指定领域内进行商业化的排他性权利。公司将尽快取得产品在相关地区的注册证。在此之前,主要向科研机构销售。

    考虑到价格的因素,我们认为 ML 系统在国内短期难以形成大规模销售,但是此次合作对公司还是意义重大:利德曼在分子诊断领域的技术实力较为薄弱。通过此次合作,可以进一步缩短研发时间,降低研发成本,迅速切入分子诊断领域,成为国内为数不多的在生化、免疫、分子诊断领域均有涉足的多元化 IVD 企业。

    (三)仪器业务逐步发力 化学发光将成为公司新的增长点

    化学发光是近十多年发展起来的免疫诊断技术,在欧美等发达国家已进入成熟期,并取代酶联免疫成为免疫检测的主流方法。在我国,酶联免疫还占据较大的市场份额,但是已经基本处于零增长;而化学发光虽然处于发展初期,但是增长非常迅猛。

    化学发光技术门槛较高,属于封闭式系统,使用时试剂须与相应的化学发光仪配套,现市场主要为进口品牌占据。随着一批国内领先的体外诊断企业在化学发光免疫诊断领域的不断创新和突破,国产化学发光免疫仪器及配套试剂开始推向市场,对外资巨头在该领域的垄断地位发起挑战。利德曼、深圳迈瑞、深圳新产业及郑州安图、四川迈克等公司化学发光免疫仪器及配套试剂已开始推向市场。

    公司在化学发光领域的布局主要来自两方面:

    1.自产仪器。2014 年 7 月,公司的全自动化学发光免疫分析仪 CI1000 上市销售,主要用于对人类血清进行定量和定性的免疫分析,与公司自主研发、生产和销售的化学发光试剂盒配合,目前已全部匹配 31 个检测试剂,可检测肿瘤标志物、甲状腺激素、性腺激素、传染病标志物、糖代谢标志物、肾功能标志物、心肌损伤标志物、炎症标志物、生长激素。公司计划开发新的特色化学发光试剂与仪器匹配。

    2.代理业务。2013 年公司与英属免疫诊断系统股份有限公司 (IDS)签订了《合作研发合同》和《独家代理合同》,销售 IDS 公司生产的 IDS-iSYS 仪器及配套试剂。公司目前已经将全部 31 种化学发光试剂与之匹配。

    我们认为,目前国内企业在化学发光领域的技术实力还较为薄弱,早期通过自产仪器与代理仪器相结合的方式,可以形成很好的互补,满足不同层次的客户需求,销售有效性将大大提升,化学发光将逐步成为公司新的利润增长点。

    3.投资建议

    1-9 月份公司净利润为 6581 万元。根据公司股权激励计划,2014 年公司需实现净利润至少 1.19 亿元才能达到解锁条件(全部解锁则需 1.23 亿元),则公司四季度净利润至少要达到 5319 万元。现金收购德赛部分股权后可并表 353(=(4,978*25%+538*31%)/4)万元,意味着公司原有业务单季度需要实现 4966 万元净利润,短期业绩压力较大。我们认为,公司是国内为数不多的在生化、免疫、分子诊断领域均有涉足的多元化 IVD 企业,未来将成为行业升级和整合的受益者。暂不考虑此次增发,预计 2014-16 年 EPS 分别为 0.78 元(对应净利润 1.19 亿)、0.94 元和 1.14元,同比增长分别为 8%,21%和 21%,首次给予“谨慎推荐”评级。