血制品收入平稳，商誉减值影响利润表现

    　　2024 年公司实现营业收入17.35 亿元（-34.58%），归母净利润3.97 亿元（+67.18%），扣非净利润3.02 亿元（+110.77%），经营现金流净额3 亿元（-53.29%）。对应2024Q4 营业收入4.9 亿元（+6.11%），归母净利润-0.16亿元（+93.07%），扣非净利润-0.35 亿元（+84.16%）。

    　　公司收入端同比下降主要系非血制品业务的剥离出表影响，利润端计提资产减值准备8383 万元，其中包括南京新百的商誉减值准备7261万。

    　　l 浆站拓展和外延并购实现新突破

    　　公司目前浆站数量达到21 个，其中20 家在采，1 家在建（内蒙古达拉特旗浆站），2024 年成功实现对绿十字的外延并购和内蒙古浆站的省级批文，内生外延共成长，华润央企赋能优势逐步显现。公司2024 年采浆量达630.6 吨， 其中博雅生物采浆量522.04 吨（+11.7%），绿十字采浆量108.6 吨。

    　　公司血制品业务实现收入15.14 亿元（+4.32%），毛利率65.11%（-4.63%），其中母公司博雅生物血制品收入14.74 亿元（+0.86%），毛利率64.27%（-2.62pct）；绿十字血制品贡献收入4030 万元（为2024.11-12 月收入，绿十字2024 年11 月开始并表）。

    　　从血制品产品结构上看，白蛋白收入4.03 亿元（-7.94%），静丙收入3.91 亿元（-6.60%），纤维蛋白原收入4.08 亿元（-8.28%），其他血液品收入3.12 亿元（+108.20%）。受行业周期及区域集采影响，白蛋白、静丙和纤原收入小幅下滑。PCC 和八因子实现快速放量，PCC、Ⅷ因子纯销超目标完成，其中PCC 市场占有率位居行业第三,小因子产品营收占比快速提升，成为公司业绩重要增长点。

    　　l 在研管线丰富，高浓度静丙有望年内上市

    　　公司具备丰富的研发管线，静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已完成发布资料提交，目前处于综合审批阶段，有望年内上市，成为国内第三家上市的高浓度静丙。破伤风人免疫球蛋白已完成注册申请和现场检查，有望年内上市。C1 酯酶抑制剂和血管性血友病因子（vWF)处于临床阶段，研发进程稳步推进。未来公司将着力围绕小核酸及基因治疗等领域进行布局，进一步拓展产品种类。

    　　l 盈利预测与投资建议：

    　　我们预计公司2025-2027 营收分别为19.79、21.42、23.10 亿元，归母净利润分别为5.15、5.82、6.31 亿元，对应PE 分别为26.36、23.36 和21.53 倍。维持推荐，给予“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。