核心观点

    　　公司2025 年业绩符合预期，2026Q1 业绩超预期。展望2026Q2 和H2，国内市场二代CGM 有望持续贡献销售增量，BGM主业有望保持平稳增长趋势；海外部分欧洲国家的一代产品销售虽受雅培专利纠纷影响，但公司二代产品获得欧盟MDR 认证并扩展适用场景，显著强化CGM 产品的海外准入与推广效率；海外子公司Trividia 和PTS 也有望贡献收入增长。利润端，结构性毛利率提升有助于净利润保持增长态势。公司目标2026 年实现营业收入50.36 亿元、+8.09%，力争公司整体销售收入稳步持续增长；若专利诉讼费用等风险可控，利润端在去年低基数基础上有望实现高速增长。

    　　事件

    　　公司发布2025 年年报和2026 年一季报

    　　公司2025 年实现营收46.59 亿元、+4.87%，归母净利润0.93亿元、-71.61%，扣非归母净利润0.59 亿元、同比-79.97%，EPS为0.17 元、-71.19%。

    　　26Q1 公司实现营收12.39 亿元、+18.99%，归母净利润0.98亿元、+35.46%，扣非归母净利润0.91 亿元、+35.97%。

    　　简评

    　　Q1 业绩超预期，毛利率提升带动利润快速增长公司2025 年实现营收46.59 亿元、+4.87%，归母净利润0.93亿元、-71.61%，扣非归母净利润0.59 亿元、同比-79.97%，业绩符合预期。净利润下滑主要有以下原因：1）在产品结构需调整及外部环境不确定性等因素影响下，公司对PTS 未来经营预期进行审慎评估，并对收购形成的商誉计提减值损失1.45 亿元；2）子公司Trividia 与罗氏达成和解，根据协议支付交叉专利许可费用1900 万美元、对归母净利润产生0.75 亿元的影响；3）子公司Trividia 旗下TRUE METRIX 系列血糖仪因使用说明书问题，预提成本968. 11 万美元，对归母净利润产生0.37 亿元的影响。25Q4公司实现收入12.06 亿元、同比-4.36%、环比+1.38%，归母净亏　　损1.18 亿元、同比和环比均由盈转亏，扣非归母净亏损1.21 亿元、同比和环比均由盈转亏。

    　　2025年收入分业务看：血糖监测系统34.70亿元、+4.49%，糖尿病营养、护理等辅助产品2.97亿元、+13.36%，血脂检测系统1.97亿元、-19.10%，iPOCT 监测系统1.68亿元、-9.52%，糖化血红蛋白检测系统2.11 亿元、+16.16%，血压计1.68 亿元、+36.42%，经营品1.04 亿元、+16.41%，其他0.44 亿元、+20.19%。

    　　2025 年收入分地区看：境内26.07 亿元、+1.14%，境外20.52 亿元、+10.02%。

    　　26Q1 公司实现营收12.39 亿元、+18.99%，归母净利润0.98 亿元、+35.46%，扣非归母净利润0.91 亿元、+35.97%，业绩超预期。收入增长可能是国内成熟业务和CGM 受益于产品放量，海外子公司Trividia 和PTS 经营相对平稳；利润增速快于收入增速，预计是高毛利产品占比提升带动毛利率提升3.82 个百分点。

    　　CGM国内市场高速增长，海外市场短期承压但长期路径清晰国内市场方面，公司二代CGM 产品已于2025 年2 月在国内正式发布，其自主专利的三诺生物第三代葡萄糖传感技术抗干扰能力更强、测量更加稳定准确。欧洲市场方面，2025 年7 月4 日，雅培在欧洲统一专利法院（以下简称UPC）针对公司和公司在欧洲的经销商Menarini 提起临时禁止令申请；2025 年10 月17 日，UPC批准了雅培的其中一项专利临时禁止令，随后公司提起上诉；2026 年4 月1 日，公司公告UPC 驳回公司的上诉请求，维持原有的临时禁止令判决。临时禁止令生效期间，公司和Menarini 在UPC 的18 个成员国内暂停销售一代CGM 产品，但该诉讼不影响二代产品销售，且英国、瑞士、西班牙、波兰等非UPC 成员国销售不受影响。美国市场方面，2025 年7 月28 日，公司公告主动撤回一代产品的注册申请，并将加速下一代产品的注册进程，未来公司将基于FDA 的反馈和注册经验，继续完善CGM 系列产品的相关试验研究工作并尽快启动新产品的IDE 申请。

    　　BGM业务国内基本盘稳固，海外子公司短期利润承压BGM 业务2025 年预计保持稳定，公司血糖仪产品在国内覆盖4000 家等级医院、超过40 万家药店、1 万多家社区医院及乡镇医院，覆盖20 多家主流电商平台，在国内零售市场份额持续稳居50%以上。2025 年海外子公司利润端面临挑战，2025 年Trividia 向罗氏支付1900 万美元BGM 交叉专利许可费，旗下TRUE METRIX系列血糖仪因使用说明书问题，预提成本968.11 万美元；PTS 计提1.45 亿元人民币商誉减值。26Q1 两家海外子公司经营相对平稳。

    　　推动AI 数智化转型，助力糖尿病数字管理服务公司通过“数字营销平台-呼叫中心（DMCC）、iCan、国际云呼叫平台”等系统实现全球数据的统一收集和统一管理，由AI 智能客服提供售后流程导航、实时在线翻译、多模态意图理解、智能流量调度等辅助支持，利用AI 系统完成数据统计分析，并基于标准操作流程（SOP）进行决策和客户诉求的处理，清晰定义问题，找出根因，积极行动，高质及时交付结果。公司将小诺智能体打造成为慢病核心入口，从工具型助手升级为健康管理智能体，让融合AI 能力的软件为糖尿病及相关人群提供个性化、精准化的高价值服务，与设备、数据、服务形成闭环。

    　　Q1 毛利率提升，经营性现金流受回款周期等影响有波动2025 年公司毛利率为48.74%、同比下降6.14 个百分点，主要是子公司Trividia 与罗氏的和解费用计入成本　　所致；销售费用率27.01%、同比增加0.19 个百分点；管理费用率9.80%、同比增加0.67 个百分点；研发费用率5.89%、同比下降2.55 个百分点；财务费用率0.75%、同比增加0.30 个百分点。公司经营活动产生的现金流量净额为6.05 亿元、同比减少4.14%。

    　　2026Q1 公司毛利率为52.51%、同比增加3.82 个百分点，可能是高毛利产品占比提升；销售费用率26.24%、同比下降1.53 个百分点；管理费用率9.29%、同比增加1.97 个百分点；研发费用率4.95%、同比下降2.10 个百分点；财务费用率0.84%、同比增加0.31 个百分点。信用减值损失1741 万元，主要是应收账款计提的信用减值损失增加所致。公司经营活动产生的现金流量净额为0.46 亿元、同比减少76.71%，主要是回款周期差异和经营活动支出增加所致。

    　　展望2026 年，利润增速有望受益于低基数

    　　展望2026Q2 和H2，国内市场二代CGM 有望持续贡献销售增量，BGM 主业有望保持平稳增长趋势；海外部分欧洲国家的一代产品销售虽受雅培专利纠纷影响，但公司二代产品获得欧盟MDR 认证并扩展适用场景，显著强化CGM 产品的海外准入与推广效率；海外子公司Trividia 和PTS 也有望贡献收入增长。利润端，结构性毛利率提升有助于净利润保持增长态势。公司目标2026 年实现营业收入50.36 亿元、+8.09%，力争公司整体销售收入稳步持续增长；若专利诉讼费用等风险可控，利润端在去年低基数基础上有望实现高速增长。

    　　盈利预测与估值

    　　短期来看，公司国内BGM 业务基本盘稳固，CGM 业务在国内市场份额有望持续提升，成为增长核心驱动力。海外市场虽面临欧洲专利诉讼的短期扰动，但公司正积极开拓非诉讼区域市场，长期全球化布局路径依然清晰；中长期来看，随着CGM 产品迭代和产能释放，以及在AI 赋能下向糖尿病数字管理服务转型，公司成长天花板有望进一步打开。我们预测2026-2028 年，公司营业收入分别为50.79、55.87、62.01 亿元，分别同比增长9.00%、10.00%、11.00%；归母净利润分别为3.81、4.76、5.60 亿元，分别同比增长311.34%、24.87%、17.61%。

    　　根据2026 年5 月19 日收盘价计算，对应2026-2028 年PE 分别为24.90、19.94、16.96 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1）CGM 及新产品销售不及预期风险：CGM 市场竞争激烈，若新产品市场推广、渠道建设或价格策略不及预期，可能影响公司业绩增长。

    　　2）海外市场及子公司经营风险：公司海外收入占比较高，欧洲专利诉讼的最终判决结果和持续时间存在不确定性，可能对CGM 海外扩张节奏造成影响。美国子公司Trividia 的召回事件处理进展及PTS 的产能爬坡情况也需持续关注。

    　　3）行业竞争加剧的风险：血糖监测领域技术迭代迅速，国内外竞争者众多，若行业竞争格局恶化，公司市场份额或盈利能力可能受损。

    　　4）以上部分风险具有不可预测性（如宏观经济环境波动、公司改变经营计划等），我们的盈利预测因此有一定不达预期的风险。