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    津膜科技发布的2015 年业绩快报显示,净利润同比下降43%至人民币4,839 万元,我们的预测为同比下降1%,而万得市场预测为同比增长5%。

    正如我们的预期,公司紧张的财务状况在2015 年构成实际挑战:财务成本大幅上升(同比上升312%)且项目进展慢于预期(收入同比增长15%,我们的预测为同比增长37%)。此外,竞争激烈导致项目利润率受挤压及销售管理费用上升也是2015 年业绩表现令人失望的原因。

    潜在影响

    我们将2015 年盈利预测下调43%(计入2015 年业绩预告),并将2016-20 年预期每股盈利下调7%-38%,因订单增长势头放缓、利润率进一步恶化。我们仍认为津膜科技有限的财务资源及日益下降的技术优势将进一步限制公司取得优质项目的能力。

    估值

    由于将2020 年预期盈利下调7%,我们相应将12 个月目标价格下调7%至人民币12.9 元。我们的估值基于2020 年预期每股盈利乘以19.3 倍的目标退出市盈率(1991-2014 年全球同业历史均值),并以9%的股权成本(所有A 股贴现率相同)贴现回2016 年得出。

    津膜科技股价年初至今已下跌35%,同期深证A 股指数下跌25%。该股当前股价对应61 倍的2016 年预期市盈率,而A 股板块均值为27 倍。维持卖出评级。

    主要风险

    在工业水处理领域获得利润率高于预期的新增订单;借款成本低于预期。