投资要点

    　　2023Q2 剔除特定疫苗项目主业延续2023Q1 高增长趋势，看好特定疫苗项目高基数影响逐渐消除后公司主业高增长趋势。

    　　业绩： 2023H1 大临床主业收入YOY 超40%，凸显强劲公司披露2023H1 业绩：实现收入37.11 亿（YOY3.25%），归母净利润13.88 亿（YOY16.47%），扣非净利润7.93 亿（YOY2.86%），其中2023Q2 实现收入19.06 亿（YOY7.31%，环比增长），归母净利润8.20 亿（YOY21.72%），扣非净利润4.12 亿（YOY4.91%）。其中2023H1 其他非流动资产产生的公允价值变动收益5.30 亿，拉动归母净利润较快增长。

    　　业务拆分：2023Q2 主业收入YOY 预计延续25%-30%。2023H1 临床试验技术服务收入21.03 亿（YOY-3.17%），主要由于2023H1 公司开展的特定疫苗项目临床试验减少，剔除该等项目后临床试验技术服务收入YOY 超过40%。临床试验相关服务及实验室服务收入15.67 亿（YOY13.49%），参考控股子公司方达控股收入YOY7.14%（港股上市公司），预计方达控股对临床试验相关服务及实验室服务有所拖累。综合临床试验技术服务和临床试验相关服务及实验室服务收入增速和收入绝对值，我们大致估算2023H1 剔除特定疫苗项目主业收入YOY 在25%-30%，意味着2023Q2 主业收入YOY 延续了我们2023Q1 业绩点评中测算的增速水平，凸显主业强劲增长。

    　　盈利能力： 特定疫苗收入下降以及实验室服务产能利用率提升下仍望提升2023H1 整体毛利率39.91%（同比+0.21pct），2023Q2 毛利率40.16%（同比下降0.43pct，环比+0.51pct）。分业务看：2023H1 临床试验技术服务毛利率39.74%（同比+2.62pct），主要是经营效率提升以及过手费减少。临床试验相关服务及实验室服务毛利率39.69%（同比下降3.68pct），主要是低毛利率SMO 业务增长较快以及方达增速放缓、新业务新产能拖累。

    　　2023H1 扣非净利率21.38%（同比-0.08pct），单Q2 扣非净利率21.62%（同比-0.51pct），其中销售费用率下降0.03pct，管理费用率提升0.50pct，研发费用率提升0.32pct，财务费用率下降0.81pct。

    　　展望：看好本土持续壮大和国际化加速下，中长期主业稳健增长从2023H1 扣除特定疫苗项目后主业收入仍保持高增长可以看出公司主业增长仍相对强劲。2022 年底公司在手订单137.86 亿元，也有望支撑公司主业维持较高增速水平。而且伴随着公司海外运营网络布局持续完善，不仅仅可以承接更多的海外订单，本土创新药企业开展MRCT 的订单也有望不断增长。公司中报中也批露“公司助力首个中国本土疫苗在美国获批开展 I 期临床研究，并且支持多个创新型疫苗在中国省级疾控中心和医院开展三期保护效力研究，包括水痘、RSV、金葡菌疫苗、治疗性卡介苗等”，这些新承接的疫苗订单也有望逐渐贡献业绩弹性。我们看好公司本土持续壮大以及国际化持续突破下，公司中长期业绩稳定增长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计2023-2025 年公司EPS 为2.84、3.58 和4.40 元/股，2023 年08 月28 日收盘价对应2023 年PE 为23 倍（对应2024 年PE 为19 倍），考虑到公司作为本土临床CRO 龙头，龙头壁垒持续体现，看好公司业绩成长性，同时考虑到公司国际化有望进入加速阶段，我们维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　创新药投融资恶化的风险，临床试验政策波动风险，新业务整合不及预期风险，业绩不达预期风险，测算偏差风险。