事件

    　　公司于4 月27 日发布2022 年一季报，实现营业收入13.7 亿元，同比增长20%；实现归母净利1.3 亿元，同比增长22%；实现扣非净利1.4 亿元，同比增长27%；实现加权平均ROE 3.51%，同比降低0.84 个百分点。

    　　简评

    　　扣除股权激励影响后持续高增长，生物制药产业链持续发力公司业绩同比稳健增长，主要由于股权激励费用摊销影响，Q1摊销约2413 万元，剔除股权激励摊销影响后归母净利、扣非净利分别为1.49、1.58 亿元，同比分别增长42%、46%，仍维持高增速。业绩持续高增长，我们认为一方面由于生物制药行业持续景气，产业链迎国产替代机遇；另一方面由于公司产品不断升级，客户认可度提高，替代进口产品的同时逐步实现国际化销售。

    　　2022 年公司继续重点发展生物制药装备，已基本完成生物制药前端装备布局，包含不锈钢反应器、一次性反应器及其耗材、分离纯化层析系统、原液制配、生物大分子微球填料等等。

    　　紧跟时代发展，积极布局大分子生物药前端装备及耗材公司生物前端已经布局了一次性生物反应器、一次性配液系统、超滤层析纯化、不锈钢反应器和填料等。通过设立楚天思优特布局一次性耗材，主要产品包括一次性生物反应器、配液袋、储液袋及其膜材等。通过设立楚天微球布局填料/层析基质，主要产品覆盖天然多糖微球、硅胶微球、聚合物微球和无机微球，目前产品以琼脂糖微球为主，主要用于生物大分子制药。此外，公司在研项目中列示动物细胞培养反应器（篮式反应器）、微载体悬浮培养生物反应器、连续灭活设备、GMP 细胞药物工作站等，一方面重点研发生物反应器，另一方面积极布局细胞药物解决方案。

    　　生物制药产业链持续景气

    　　据Bioplan 统计，国内生物药产能已由2018 年的约86 万升增长至2021 年的约180 万升。为评估国内生物制药产业链景气度，我们统计了国内30 家代表性生物制药公司的产能，30 家公司2021 年合计产能约58.2 万升，占国内总产能比例约32%，根据各公司的产能规划，样本公司2025 产能合计将达到约140 万升，按照样本公司产能放大计算，2025 年国内生物制药产能将达到约438 万升，2022-2025 年总产能增量将达到约258 万升。参照国内某头部生物制药企业的募投项目，3 万升产能对应总投资额约18 亿元，其中设备购置及安装9.8 亿元，据此估算，2022-2025 年国内生物制药新增产能对应设备订单总额有望达到843 亿元，生物制药供应链仍将持续景气。

    　　财务分析：受疫情影响毛利率微降，积极采购备货致存货增加2022 年Q1 公司毛利率达到36.0%，同比降低3.6 个百分点；净利率达到9.2%，同比提升0.1 个百分点，我们认为毛利率降低主要由于一季度疫情导致原材料价格抬高。费用方面，公司销售、管理、研发、财务费用分别为1.45、0.95、0.96、0.02 亿元，同比分别变化-1%、11%、-3%、54%，4 项费用率分别为10.6%、6.9%、7.0%、0.1%，同比分别变动-2.3、-0.6、-1.7、0.0 个百分点，收入规模的扩大摊薄了费用，各项费用率均小幅降低。现金流方面，2022 年Q1 公司现净比、现收比分别为-503%、100%，现净比为负主要是在全球供应链紧张的局势下，公司大量备货增加了支付的采购款，现收比增加说明公司营收现金流健康；Q1 末存货及应收账款占总资产比重分别为32%、8%，两者的周转天数分别为1255、199 天，同比分别变化455 、-28 天，存货周转天数大幅增加主要由于在订单高速增长及疫情的双重驱动下，公司积极采购原材料备货。公司21 年Q1 合同负债达到25.1 亿元，相比2021 年末的26.6 亿元降低1.5 亿元。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们看好公司对生物制药产业链装备及耗材的布局，预计公司2022、2023、2024 年营业收入分别为64.2、75.4、89.0 亿元，归母净利分别为6.9、8.4、10.2 亿元，对应增速21.6、21.9、21.9%，PE 13.9、11.4、9.4 倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　工艺放大及工业化相关风险、行业竞争加剧风险、周期波动风险等。