事件：公司发布2021 半年度报告，2021H1 实现营收12.56 亿元（+35.73% YOY），实现归母净利润2.15 亿元（+63.86% YOY），扣非归母净利润2.01 亿元（+69.99%YOY），业绩符合预期。

    　　2021Q2 业绩创新高，盈利能力持续提升。2021Q2，公司营收7.13 亿元（+33.34%YOY），归母净利润1.26 亿元（+52.79% YOY），实现了连续9 个季度的强劲财务表现，单季度业绩创历史新高。盈利能力方面，2021H1 公司整体毛利率为42.98%（+4.38pp YOY），净利率为17.00%（+ 2.91pp YOY），得益于公司订单增长、产能利用率和运营效率的不断提升，以及产品结构的不断优化。

    　　导流效应显现，漏斗结构强化，API 能力升级。2021H1，CRO 收入3.59 亿元（+58% YOY），其中，中国团队收入2.52 亿元（+93% YOY），J-STAR 团队收入1.07 亿元（+10% YOY）；CMO 收入8.63 亿元（+29 % YOY），其中项目导流带来的订单增量约4,800 万美元，导流效应显现。同时，订单漏斗结构持续强化，上半年实现交付的270 个项目中，临床二期及以前的158 个，占比过半且明显高于去年同期的99 个。此外，公司API 能力不断升级，原料药业务收入大幅提升至1.80 亿元（+277 % YOY），服务产品数同比增加43 个至79 个。

    　　资产周转率达历史高位，运营效率明显提升。2021H1，公司总资产周转率为0.26次，为2017 年以来最高值，主要是资产管理能力已明显提升，上半年平均产能覆盖率达约74%（+ 10pp YOY）。Q2 公司新增高端产能109 车间（中小商业化项目产能162m），在订单丰富、产能偏紧的背景下，其业绩弹性值得期待。

    　　基因细胞治疗CDMO 订单拓展加速，打开公司中长期天花板。2021H1，公司制剂CDMO 和细胞基因治疗CDMO 整体处于亏损阶段（-4,598 万元）。我们预计，公司基因细胞治疗CDMO 随着订单拓展加速（上半年新增订单9 个，涉及金额约5,466 万元），收入端有望加速，利润端亏损有望逐步收窄；随着2022Q4制剂车间投产，2023 年起公司制剂CDMO 收入贡献有望逐步提高。

    　　盈利预测、估值与评级：随着公司在全球创新药产业链的参与度持续提高，运营效率不断提升，公司订单导流效应、漏斗结构有望继续强化，盈利能力有望继续提高。此外，基因和细胞治疗CDMO 继续取得实质性进展，打开公司长期天花板。我们维持公司21-23 年归母净利润为4.53/5.92/7.80 亿元，分别同比增长40%/31%/32%，现价对应21-23 年PE 为116/89/67 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：早期CRO 项目向后期转化进度不及预期；商业化CMO 订单波动风险；战略新业务推进速度不及预期。