预告盈利同比增长35.47%

    　　公司发布2020 年业绩快报。（1）公司2020 年营业收入实现20.10亿元，同比增长20.3%；归母净利润实现3.07 亿元，同比增长35.5%。

    　　（2）单季度来看，公司4Q20 单季度营业收入实现10.67 亿元，较上年同期（8.06 亿元）同比增长32.4%，单季度归母净利润实现3.15 亿元，较上年同期（2.28 亿元）同比增长38.1%。（3）疫情压制下，公司收入端表现低于我们此前预期，但受益于规模效应带动期间费用率压减，公司利润端表现符合市场预期。

    　　关注要点

    　　疫情下公司营收端韧性恢复，渠道体系或逐步形成造血能力。（1）受疫情压制影响，公司2020 年前三季度营收增速有所承压（-13.7%、16.7%、14.1%），4Q20 公司单季度营收同比增速实现32.4%，较前三季度实现快速恢复。（2）我们认为，随着国内疫情得到控制，公司业务恢复开展或是营收增速恢复的主要原因。（3）同时，在公司大力建设渠道体系的背景下，我们认为，公司渠道销售占比或逐步提升（公司2020 年渠道订单占比目标为60%），渠道自主产单能力或逐步体现。（4）安全运营业务、云安全等新技术和产品的放量或亦是营收增速恢复的重要支撑。

    　　期间费用率的压减或是利润端加速释放的主要原因。我们认为，（1）从毛利率端来看，随着大客户现场实施的逐步推进，公司解决方案比例在下半年或有所提升，集成产品比重增加或带动全年毛利率水平或略有下降。另一方面，随着渠道销售占比提升，渠道折扣也对整体毛利率水平有一定压力。（2）从费用端来看，公司2020 年人员规模扩张或有限，叠加规模效应的逐步体现，期间费用率或较上年同期有所削减，推动利润端加速释放。

    　　回购股份彰显公司管理层信心，坚定看好公司Alpha 收益。（1）公司于近期回购了3.03%的股份，体现了管理层对于未来发展的坚定信心。（2）我们认为，随着十四五规划的逐步出台，网安建设重视程度不断攀升，中长期渗透率提升逻辑推动网安行业享有长期高景气度，等保2.0、关基等则加速中短期需求释放。（3）随着行业建设重心从合规向实战化攻防转变，绿盟科技等技术见长的厂商或将扩大优势。同时公司渠道体系乘法效应及股东背景变化带来拿单环境的边际改善，或继续助力公司获得Alpha 收益。

    　　估值与建议

    　　维持2020 年盈利预测不变, 由于渠道让利增加，我们下调2021年净利润6.7%至4.16 亿元，同时引入2022 年净利润预测值5.77亿元。当前股价对应2021/22 年23.8/17.2x 市盈率。维持跑赢行业评级，但由于盈利预测调整及估值中枢略有下行，我们下调目标价22.2%至21 元对应2021/22 年40/29x 市盈率，较当前股价有69.2%的上行空间。

    　　风险

    　　渠道建设不及预期；重点行业拓展不及预期；系统性估值回调。