2021 年营收稳定增长，22Q1 收入保持较高增速。2021 年公司实现收入26.09亿元（+29.80%），归母净利润3.45 亿元（+14.42%），扣非归母净利润2.36亿元（-8.64%）。单Q4 来看，公司实现收入13.77 亿元（+29.03%），归母净利润3.75 亿元（+21.31%），扣非归母净利润2.86 亿元（-2.03%）。公司发布2022 一季度预告，预期22Q1 收入3.18-3.32 亿元，增幅在31%-36%之间，归母净利润为亏损1.1 至1.3 亿之间，去年同期亏损为0.45 亿元。

    22Q1 股份支付费用约2400 万元，公益基金支出约800 万。

    研发费用投入加大。2021 年公司投入加大，人员增长近30%，其中研发人员增长33.3%。公司销售费用率27.30%，下降3.09pct；管理费用率6.35%，下降0.49pct；研发费用率19.29%，增长1.52pct。公司经营活动现金净流量为0.76 亿元（-83%），主要是购买商品等支付现金增长较大，以及员工薪酬支出增长较大。公司存货1.48 亿，增长较大，主要是原材料备货增长了近7000 万。

    毛利率下降较大，主要系第三方收入增长较多。2021年公司毛利率为61.39%，下降超过9 个pct。业务拆分上，安全产品收入16.02 亿元（+19.48%），毛利率下降2.56 个pct；安全服务收入7.41 亿元（+15.24%），毛利率下降10.91 个pct，但服务毛利率仍保持在62.23%的较高水平；第三方产品和服务收入2.64 亿元（+975%），毛利率为20.29%，增长15.34 个pct。公司整体净利率13.22%，比去年下降1.77pct，但整体依然保持在近年正常水平。

    行业层面来看，金融增长0.75%，电信运营商增长38.46%，能源及企业增长35.86%，政府及事业单位增长37.70%。在中电科股东加持下，公司政府收入占比已经达到36%，已经成为公司第一大行业。

    安全市场稳定增长，公司加大产品布局。根据IDC 数据，2021 年中国网络安全相关支出有望达到102.6 亿美元。预计到2025 年，中国网络安全支出规模将达214.6 亿美元，复合增速为20.5%。在传统优势的IDPS、WAF、Ddos等领域，公司依然保持着市场第一的份额。2021 年公司新发布SASE、盟网络空间安全仿真平台CSSP、安全访问方案SDP 等12 种新产品，公司产品品类超过70 种。随着产品矩阵逐步丰富，公司整体方案能力进一步加强。

    风险提示：疫情反复影响公司正常经营节奏，行业竞争加剧等投资建议： 维持“ 买入” 评级。预计2022-2024 年营业收入为32.93/41.04/50.22 亿元， 增速分别为26%/25%/22% ， 归母净利润为4.35/5.49/6.66 亿元，对应当前PE 为20/16/13 倍，维持“买入”评级。