事件：恒通科技发布19 年三季报。前三季度公司实现收入5.26 亿，YoY+0.6%，归母净利0.49 亿，YoY -7.3%；单三季度收入2.07 亿，YoY -3.6%，归母净利0.26 亿，YoY -6.6%。

    收入、净利率阶段性下滑，关注江苏基地投产及区域市场开拓力度：公司19 年前三季度收入YoY +0.6%，增速同比+25.1pcts；其中单三季度收入YoY -3.6%，增速同比-22.4pcts。三季度增速下滑推测主要源于1）受公司加强项目回款要求，新疆地区部分项目进度较慢；2）再生资源业务进一步收缩。此外判断江苏宿迁新投产基地收入贡献仍较小，作为公司产能最大的生产基地，在手订单相对充足，后续收入逐渐释放有望带动公司收入增速回暖。19 年前三季度公司综合毛利率29.7%，同比-0.3pct，单三季度毛利率31.2%，同比+4.4pcts，判断盈利能力改善源于集成房屋项目质量改善及低毛利再生资源业务收入占比进一步减少。前三季度江苏宿迁逐渐投产致管理费用支出明显增加带动期间费用率同比提升2.6pcts 至17.2%、回款力度加强致减值损失占收入比例同比下降2.8pcts 至2.7%，同期收到政府补助减少，综合致同期归母净利率同比下降0.8pct 至9.4%。判断后续管理费用率有望稳中趋降、不利因素影响有望趋弱，归母净利率有望随毛利率修复而改善。

    拟引入央企控股，关注股权转让进度：公司实控人及管理层持股平台于19 年5 月与央企中国中铁签署股权转让协议及表决权放弃协议，协议转让公司总股本26.51%于中国中铁，同时实控人孙志强放弃其剩余股份表决权；股权转让完成后中国中铁将成为公司实控人。股权转让仍需国资委审批及深交所合规审核、办理股份过户。关注股权转让进度，若转让顺利完成，引入央企控股有望降低公司融资成本、改善资产结构、形成业务协同、管理效率有望提升。

    维持“增持”评级：考虑到江苏宿迁基地业绩贡献低于预期，我们下调公司19-21 年归母净利预测至0.70/0.79/0.91 亿（前值0.82/0.94/1.14 亿），当前股价对应19 年PE 32x，维持“增持”评级。

    风险提示：股权转让失败风险、原材料价格大幅波动风险、应收账款回款风险、政策基调大幅调整风险