事件：公司发布2020 年年度报告，实现营业收入9.91 亿元，同比增长3.91%；归属于上市公司股东的净利润1409.98 万元，同比下降79.06%。对此点评如下：

    2020 年公司归母净利润同比下降79.06%，主要系成本、管理财务费用上升，多计提折旧，非经常损益下降所致。1）公司2020 年综合毛利率为21.90%，同比下降1.54%，主要是2020 年内公司新开工项目毛利率较低及装配式项目成本增加。公司主营业务集成房屋（20 年营收占比85%）毛利率从2019 年的37%下降至2020 年24%。且受新冠疫情的影响，公司装配式建筑项目施工放缓，人员流动受阻，工期延长，成本上升。2）2020年与上年同期相比， 管理费用和财务费用同比分别增加47.68%和102.67%，固定资产折旧计提金额同比增加122%。管理费用同比增加，主要系木塑研发楼转固、江苏宿迁工厂投产以及固定资产折旧计提年限变更导致报告期内固定资产折旧计提金额同比增加；财务费用同比增加，主要系经营发展所需的融资额与上年同期相比增加。2020 年，归属于上市公司股东的非经常性损益金额约为1050 万元（2019 年2150 万元），主要为计入当期损益的政府补助、非流动资产处置损益等。

    2018 年建材生产阶段与建筑施工阶段碳排放量分别占建筑排放总量的55.21%和1.93%，装配式建筑在这两个阶段相对于传统建筑具有显著优势，碳达峰及碳中和的提出利于行业加速发展。据2020 年中国建筑能耗研究报告数据，2018 年全国建筑全过程碳排放总量为49.3 亿吨，占全国碳排放比重的51.3%。其中建材生产阶段碳排放占建筑全过程排放总量的55.21%，建筑施工阶段碳排放占1.93%；建筑运行阶段碳排放占42.87%。装配式建筑采用规模化的集约式生产能够一定程度上节约耗材、降低能耗并减少建筑废弃物；其在建筑施工过程中采取机械化安装的方式，能够减少空气、噪声、废物废水排放等污染，降低整个建筑生命周期内的碳排放。

    在建材生产阶段，预制装配式建筑碳排放量相较于传统现浇住宅节省率达到9.33%，废弃物方面碳排放量较传统现浇住宅节省率达到24.99%。参考住建部住宅产业化促进中心《预制装配与现浇模式住宅建造节能减排评测比较》，以京投万科新里程二期项目为例，总体而言，预制装配式建筑在建造阶段碳排放量相较于传统现浇住宅节省率达到9.33%。除此之外，钢筋截料节省率达到36.70%。混凝土节省率达到24.95%。砂浆部分节省率达到82.35%，保温材料节省率达到54.55%；预制装配式住宅在建筑施工废弃物方面碳排放量较传统现浇住宅节省率达到24.99%。

    在建筑施工阶段，装配式建筑具备能耗节约、人工节碳和用水节约的优势。参考江苏省建筑科学研究院《混凝土装配式与现浇住宅建筑碳排放分析与研究》，以南京地区的一个项目为例。1）能耗节约：装配式建筑相较于现浇建筑能耗节约主要体现在机械用柴油以及机械用电力，节省率分别22.80%及20.69%；碳排量节省率为20.09%，单位建筑面积的人工节碳量为2.08 千克/平方米；2）人工节碳：装配式建筑采用预制构件的方式，在现场施工的过程中采用的人工较少，带来人工节碳的优势。据2015 年中国人均碳排放量为7.7 吨计算，单位建筑面积的人工节碳量为2.08 千克/平方米；3）用水节约：装配式采用预制构件的方式可以较大程度地节约现场搅拌混凝土的用水及现场混凝土构件养护所需用水。据计算，节水节约的碳排放总量为333.62 千克，单位建筑面积节约的碳排放为0.02 千克/平方米。

    投资建议：维持增持评级。预计公司2021~2023 年归母净利润分别达到1.0、1.6、2.0 亿元，对应市盈率31、21、16 倍。装配式建筑行业目前政策支持，行业处于高增长期。公司江苏宿迁生产基地2019 年上半年顺利投产，完善产能布局。公司技术、拿单能力强劲；在控股股东变为中国中铁后，有望实现业务协同。

    风险提示：装配式建筑行业政策支持力度低于预期；行业竞争加剧；装配式建筑下游需求低于预期；原材料成本增长高于预期；中国中铁给公司带来的业务支持低于预期；坏账等资产减值损失或加剧等。