富邦股份是国内化肥助剂的领先企业,化肥助剂产能3.6 万吨,产品包括防结剂、多功能包裹剂、造粒改良剂、磷矿石浮选剂、缓释材料和其他节能降耗助剂等。公司产品毛利率保持在 30-40%,是化肥的数倍,除去助剂在化肥成本占比低客户不敏感的因素外,也说明了产品的附加值和功能性。

    化肥助剂的价值在于有效改善化肥品质,为客户创造价值。因此虽然化肥行业整体趋向稳定,但我们认为随着对节能环保要求的提升、规模化集约化种植对肥效要求的提升,化肥助剂的使用比例将持续提升,此外海外市场拓展也为公司长期成长留下空间。

    创新的商业模式打造核心优势。作为业内少数具备“产品+服务+自动控制系统”整体解决方案能力的供应商之一,公司在行业内首先推出了 PSC综合服务模式,创新的以生产合格的化肥产品数量而非助剂耗用量作为结算依据。这一模式使公司与客户真正捆绑形成共赢,大幅增强了客户粘性,公司 PSC模式客户数量已经超过30家,收入占比超30% 。随着募投项目打破产能瓶颈,公司的领先优势可进一步强化。

    公司计划发行不超过1600万股,募集2.29 亿元,用于化肥防结剂及多功能包裹剂扩建项目等5 个项目以解决产能不足,同时工程技术中心项目和RMS远程监控及服务系统将强化公司服务和研发的优势。

    我们预测公司2014-2016 年的营业收入分别为3.64 亿元、4.59 亿元和5.45 亿元,同比分别增长20.4% 、26.1% 和18.7% ;归属母公司净利润分别为0.71 亿元、0.85 亿元和0.96 亿元,同比分别增长18.9% 、18.4% 和14.0% ;假设本次发行新增股本1600万股,对应EPS 分别为1.12 元、1.32 元和1.51 元。我们参考化肥及助剂类可比公司二级市场估值,并考虑发行存在一定比例的折价,给予公司 2014年16-21倍PE,目标价17.9-23.5元。