本报告导读:
公司深耕二三线城市中小型污水处理市场,运营资产质地优良,财务风险可控。伴随长江环保集团入主事宜落实,将在融资、项目导流、市场形象方面得到显著提升。
投资要点:
上调至“增持”评级:不考虑长江环保集团入主事宜落实,对公司经营帮助的情况下,维持盈利预测,2019-2021 年EPS 分别为0.49、0.58 与0.68元。得益于公司与长江环保集团的协同效应逐步释放,两种估值方式按谨慎取低,上调目标价至11.86 元(+21%)。
长江环保入主将为公司带来新的发展契机。继2019 年7 月参与定增后,长江环保集团于9 月启动收购国祯集团所持15%股权并实现控股事宜。
双方协同效应,有望超越其他环保央企参/控股案例:①长江环保集团在融资、订单引流与行政资源支持等常规协同方面优势明显,②三峡集团对长江治水高度重视、目标明确且战略清晰,且与国祯环保主业高度匹配。
中小型污水处理民营龙头。作为城镇污水工程与运营服务商,国祯环保的发展历程是中国民营水务阵营的缩影。公司2000 年以环保设备制造为起点,快速切入水务运营板块。战略上,出于避开国资与外资在一二线城市的锋芒,公司专注于二三线中小型水厂的运营,已跻身全国水务民营企业前三位,产能遍及11 个省。
资金链:有压力,但风险可控。针对市场对公司现金流风险的质疑,我们认为① EPC 板块:资金占用较少,2018 年收现比超过80%,财务费用率仅1.3%。②BOT 板块:目前有息负债主要用于配置低风险、稳定回报的水务运营资产,存量债务风险较低;且BOT 主要采取特许经营权质押贷款,优质项目本身即具有吸引贷款能力,可部分对冲高负债率的负面影响。
风险提示:长江环保入主事宜仍存在不确定性,资产负债率较高。