业绩总结：公司2019 年前三季度实现营业收入25.0 亿元，同比增长37.0%；实现归母净利润2.3 亿元，同比增长62.8%，毛利率29.8%，同比提高5.3 个百分点；其中Q3 单季度实现营业收入13.4 亿元，同比大增119.0%，归母净利润1.1 亿元，同比增长56.1%，毛利率30.7%，同比提高8.9 个百分点。

    电池板块出货逐季递增，规模效应逐渐显现：2019 年H1 公司光伏产品销量291.6MW，同比增长112.6%，随着公司持续推进年产2.1GW “N 型单晶双面太阳能电池项目”的产线升级改造，产能不断释放，2019Q3 预计出货量已超400MW，环比持续改善。规模效应逐渐显现，公司Q3 综合毛利率为29.8%，环比提高1 个百分点，同比提高6.3 个百分点。

    电池片、组件技术持续进步：截至2019H1，公司N-TOPCON 量产转换效率已达到22.7%，研发最高转换效率已由年初的23.1%提高至23.4%。同时公司推出N 型双面“Niwa”超高效组件，输出功率达到460W。通过多年的技术积累，公司N 型电池的成本持续下降，转换效率持续提升，目前已具有较强的竞争优势，在手订单充足，保障了未来业绩进一步增长。

    费用率下降，经营性现金流逐季改善，应收计提谨慎：公司Q3 整体费用率同比下降2.7%，销售、管理（加研发）、财务费用比率分别为：2.2%/6.2%/2.1%，较去年同期变化分别为：-1.2%/-3.2%/1.7%。财务费用率增长明显主要由于本期公司积极扩产电池片产能，大幅提高了投资、贷款的规模。前三季度公司经营性现金流量净额为-2.0 亿元，现金流短期承压，主要是公司销售回款低于上年同期，且海外客户支付所用的是信用证，不计入现金流入所致，此外公司单三季度经营性现金流净额扭负为正，逐季改善。公司基于谨慎性原则，三季度计提“资产减值损失”5731 万元。

    盈利预测与投资建议。预计公司2019~2021 年EPS 分别为0.83 元、1.26 元、1.44 元，对应PE 分别为15X、10X、9X，公司是全球最大的N 型电池片生产企业，维持“买入”评级。

    风险提示：国内市场装机或不及预期的风险，电池片转换效率提升或不及预期的风险。