公司业绩稳定增长，加大人才引进和项目投入。博济医药成立于2002 年，2015 年上市。公司提供临床前研究服务、临床研究服务、其他咨询服务以及CDMO 服务，同时还进行部分临床前自主研发业务和技术成果转化服务。

    　　2016 年以来，公司营收保持稳定增长，2021 年营收为3.24 亿元，2016-2021年CAGR 为35.1%，2021 年归母净利润0.39 亿元，2016-2021 年CAGR为81.1%。2022 年由于疫情期间仍加大人才引进及自主研发项目投入导致业绩波动，但长期而言营收能持续发展。

    　　拥有丰富临床试验服务经验，政策带来中药CRO 发展新契机。博济医药具备丰富临床试验服务经验，截至2022 年中期，公司累计为客户提供临床研究服务 1100 多项，与近 700 家临床试验服务机构开展合作；提供的临床研究服务助力客户获得新药证书约 70 项，生产批件 100 余项，医疗器械注册证 20 余项。2 月10 日国家药监局发布《中药注册管理专门规定》将极大激发中药新药研发的热情，催生中药研发的 CRO 服务需求。而博济医药是A 股上市公司唯一一家能提供中药临床前研究、临床研究和注册申报一体化服务的公司。中药研发一直是公司的特色业务，服务过的中药项目有400 多个，每年开展临床研究项目约 30 个，临床前研究项目约 30 个。

    　　四大业务相互协同，新药研发全流程“一站式”服务降本增效。公司的业务范围已经扩展到新药研发链条上的各个环节，四大业务的协同效应和全流程服务的优势使得公司可以承做一项新药从临床前开发至申报注册的服务业务，为客户节约时间成本、研发成本、沟通成本和转换成本。同时，这也使得公司准确把握行业动态，提高新药研发的成功率，满足客户多层次的业务需求，实现服务提供的连续性、稳定性。公司成立近二十年来，累计为国内外约 1500 家知名医药、医疗器械企业等提供了服务，取得了较好的成果。

    　　多位前CDE 专家加入公司，人才引进助力业务发展。2021 年，公司在职员工从700 多人增长至约1000 人，增长约38%。近年，公司还从CDE 引入三位不同领域的专家：细胞免疫治疗审评专家万志红、统计学主审专家李新旭、新药审评专家张学辉。公司人员团队研发能力上升，能切实提高服务能力和服务水平，有利于业务的发展。

    　　2022 年新增合同金额约8.4 亿，中药CRO 项目储备充足。截止 2022 年半年度，公司在手未确认收入的订单金额为14.26 亿元，2022 年底，初步预计为 15-16 亿。当年签订合同约有20%的金额会在当年确认收入。2022 年度，公司新增合同金额约 8.4 亿元，较上年同期增长约 53%。目前，公司在研客户委托的中药临床项目约 30 个，临床前项目约 20 余个，自研项目近 10 个，项目储备较充足。未来随着公司各项业务联动协同，资源共享更充分，在手订单不断转化，营收和利润将会持续增长。

    　　投资建议：我们预测公司2022-2024 年收入分别为4.10、5.57、7.31 亿元，同比增长分别为26.3%、36.0%、31.2%，2022-2024 年净利润分别为0.29、0.64、0.87 亿元，同比分别为-25.5%、121.7%、35.4%，EPS 分别为0.08、0.17、0.24 元，考虑到公司作为中药CRO 龙头企业之一，我们给予其2023 年75-90 倍PE（对应PEG 2023E 0.62-0.74），对应公司合理价值区间48.2-57.8 亿元，对应每股合理价值区间13.08-15.69 元，首次覆盖，给予优于大市评级。

    　　风险提示：《中药注册专门管理规定》落地不及预期、中药企业创新药研发投入不达预期、市场竞争加剧、人员扩张不达预期。

    　　可比公司估值：公司有丰富的经验和技术人员团队，能够与国内头部的医药研发公司进行竞争，尤其在肝病、消化和肿瘤病的研究领域；在临床前业务中，公司的药物安全性评价中心（GLP）能够进行更多类型的临床前试验；在药物发现领域，公司全资子公司深圳博瑞也研究获得储备了一些很有前景的化合物。公司这两年也一直在加强各板块业务的能力，引进了很多高端的人才，订单方面也有较好的增长。公司已合作 700 多家临床试验机构，包括中医院和其他综合性医院。目前国内已备案的中医药临床试验机构有 100 余家，公司合作的接近 50%，都已建立长期合作的密切关系。中药临床研究的大项目通常采取竞标形式，参投标一般有 5-10 家 CRO 公司参与，根据公司统计，公司参与竞标的中药项目中，中标率约为 30%。

    　　盈利预测与假设：

    　　我们预测公司2022-2024 年收入分别为4.10、5.57、7.31 亿元，同比增长分别为26.3%、36.0%、31.2%。公司 2022年新增订单金额8.4 亿元，同比增长 53%，2023 年新增订单预计保持高增速，2023 年净利润率预计达到 10%以上。

    　　其中：

    　　（1） 临床研究服务：近年来，得益于国家鼓励生物医药的发展和医药医疗体制的改革，制药企业的行业格局和需求的迅速变化，推动了 CRO 行业的快速增长。根据 Frost＆Sullivan 的数据预测，中国 CRO 市场规模将从 2019 年的 68 亿美元上升至 2024 年的 222 亿美元，年复合增长率约 26.5%。截止22H1，公司临床研究服务在研项目顺利推进，开展了 80 余项药物临床研究服务和近 50 项医疗器械临床研究服务，为客户获得生产批件 4 项、医疗器械证 2 项。公司 2022 年新增订单金额 8.4 亿元，同比增长 53%，预计 2023 年的新增订单保持相同增速，营业收入在 2022 年的基础上增长 30%以上，净利润率达到 10%以上。我们预计2022-2024 年营收分别为2.36、3.42、4.72 亿元，同比增长 18%、45%、38%，毛利率分别为26.00%、32.00%、34.00%。

    　　（2） 临床前研究服务：公司子公司深圳博瑞在“创新药发现筛选和药学服务”的服务板块中增加并完成搭建 “小分子定制合成平台”，已承接多家公司的小分子定制业务；同时运用细胞生物学技术，建立了体外疾病细胞模型和细胞提取/培养/扩增、细胞因子检测等方法，具备承接细胞学检测服务能力包括细胞治疗产品的质量控制和检验检测等；继续完善药物筛选平台和初步搭建分子生物学平台包括质粒定制、病毒包装等，逐步拓展化合物筛选规模和增加分子生物学、细胞生物学等研究领域业务。公司的化药研究中心在固体常释制剂及缓释制剂技术基础上，完成了滴眼液制剂平台和吸入制剂平台建设并投入服务，同时复杂注射制剂平台包括纳米晶、脂质体制剂技术平台也在持续建设中。公司化药研究中心已完全具备从原料药合成至制剂及质量研究的一条龙药学服务能力。公司 2022年新增订单金额 8.4 亿元，同比增长 53%，预计 2023 年的新增订单保持相同增速，营业收入在 2022 年的基　　础上增长 30%以上，净利润率达到 10%以上。我们预计2022-2024 年营收分别为0.79、0.99、1.19 亿元，同比增长 20%、25%、20%，毛利率分别为38.00%、45.00%、45.00%。

    　　（3） 临床前自主研发：公司持续加强技术研发能力建设。2021 年，公司自主研发的化药2 类改良型新药“一种氟康唑滴耳液及其制备方法”、子公司新药有限自主研发的中药1 类创新药“碎米荠及其提取物在制备预防或治疗心律失常药物中的应用”获得发明专利证书。子公司科技园公司自主研发的“酒石酸美托洛尔片”收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》并成功对外转让，此外，还对自主研发项目“硝石甘胆颗粒”临床批件进行转让。公司 2022 年新增订单金额 8.4 亿元，同比增长 53%，预计 2023 年的新增订单保持相同增速，营业收入在 2022 年的基础上增长 30%以上，净利润率达到 10%以上。我们预计2022-2024 年营收分别为0.14、0.17、0.21 亿元，同比增长 20%、20%、20%，毛利率分别为85.00%、92.00%、92.00%。

    　　（4） 技术成果转化服务：公司持续加强技术研发能力建设。2021 年，公司自主研发的化药2 类改良型新药“一种氟康唑滴耳液及其制备方法”、子公司新药有限自主研发的中药1 类创新药“碎米荠及其提取物在制备预防或治疗心律失常药物中的应用”获得发明专利证书。子公司科技园公司自主研发的“酒石酸美托洛尔片”收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》并成功对外转让，此外，还对自主研发项目“硝石甘胆颗粒”临床批件进行转让。公司 2022 年新增订单金额 8.4 亿元，同比增长 53%，预计 2023 年的新增订单保持相同增速，营业收入在 2022 年的基础上增长 30%以上，净利润率达到 10%以上。我们预计2022-2024 年营收分别为0.26、0.32、0.38 亿元，同比增长/、20%、20%，毛利率分别为60.00%、60.00%、60.00%。

    　　（5） 其他咨询服务：22H1，公司新增其他咨询服务合同额0.38 亿元，同比增长81.13%。公司为客户提供国内外新药临床试验申请（IND）服务 50 余项，为客户获得境内外 IND 许可 11 项，公司中美双报业务保持稳步增长；此外，公司还承接了多个临床业务相关的数据管理、统计分析、项目稽查等服务项目。公司 2022 年新增订单金额8.4 亿元，同比增长 53%，预计 2023 年的新增订单保持相同增速，营业收入在 2022 年的基础上增长 30%以上，净利润率达到 10%以上。我们预计2022-2024 年营收分别为0.44、0.57、0.72 亿元，同比增长 20%、30%、25%，毛利率分别为60.00%、65.00%、65.00%。

    　　（6） 其他业务：我们预计2022-2024 年营收分别为0.1、0.1、0.1 亿元，同比增长 0%、0%、0%，毛利率分别为70.00%、70.00%、70.00%。