报告摘要：

    　　三环集团是我国领 先的“材料、设备、制造”垂直一体化的电子陶瓷类平台型企业，业务从单一的电阻发展至插芯、封装基座、基片、MLCC等更为多元化的产品组合，且受益于垂直一体化的布局，公司具有很好的成本优势，毛利率水平位列行业前列。

    　　MLCC 行业景气度回升，国产化率有望提升。MLCC 被誉为“电子工业大米”，广泛用于应用于消费电子、通讯、汽车电子、家电等领域，目前市场规模达到120 亿美元，未来有望随着5G 以及汽车电子的渗透每年保持10%-15%的复合增速。从竞争格局上来看，MLCC 市场主要由日韩台系主导，随着客户对供应链安全考量，公司的MLCC 业务迎来黄金发展机遇。

    　　光纤陶瓷插芯、陶瓷封装基座、陶瓷基片受益于5G 和国产替代。光纤陶瓷插芯：公司处于行业领先地位，有望享受5G 基站、数据中心建设以及海外光纤入户需求提升的红利。陶瓷封装基座：日系厂商逐步退出晶振用PKG 助力公司提升市占率，SAW 滤波器PKG 有望打开成长空间。陶瓷基片：公司积极扩充产能，有望享受行业景气度回暖以及下游客户扩产的红利。

    　　围绕电子陶瓷材料横向拓展产品线，电子浆料、陶瓷劈刀、燃料电池隔膜板有望拓展长期成长空间。电子浆料：公司受益于客户同源性，客户认证和推广工作进展较为顺利，于2020 年实现规模销售，有望受益于未来随着下游电阻客户的持续扩产以及行业景气度的回升。陶瓷劈刀：

    　　公司打破海外垄断，通过打通全生产流程各工序的核心技术工艺使得产品具备性价比，有望实现快速放量。

    　　盈利预测与投资建议：考虑到公司MLCC 迎来爆发增长期，传统业务光纤陶瓷插芯、陶瓷基片和PKG 基座全面向好，新产品电子浆料以及陶瓷劈刀有望打开后续成长空间，我们预计公司2021/2022/2023 年收入分别为55.84/77.37/95.21 亿元，归母净利润分别为20.88/30.10/37.45亿元，EPS 分别为1.15/1.66/2.06 元，对应的P/E 分别为32.47/22.52/18.10倍。

    　　风险提示：扩产不及预期、行业需求下滑、行业竞争加剧