事项：

    　　公司2021 年前三季度营收45.86 亿（YoY +66.93%），归母净利润17.07 亿（YoY+70.33%），扣非归母净利润15.7 亿（YoY +71.34%）；其中第三季度营收17.11亿（YoY +55.75%），归母净利润预计6.28 亿(YoY+40.8%)，扣非归母净利润5.91 亿（YoY+41.49%）。

    　　评论：

    　　业绩基本符合预期，季度盈利能力依然优秀。Q3 收入环比增长9.19%，归母净利润环比增长6.62%，扣非环比增长5.54%。毛利率48.61%，环比下跌6.29pct，主要三大因素：原材料成本上行、PKG 扩产爬坡、MLCC 和陶瓷后盖需求减弱。其中陶瓷后盖业务进入战略防守阶段，毛利率下降较多，陶瓷基片价格平稳，但铝粉涨价导致毛利率下降，PKG 三季度扩产迅猛，爬坡过程中费用摊销及人工成本上升也影响了毛利率，MLCC 三季度因产品跌价毛利率有所下降。Q3 整体净利率36.76%，环比下降0.89pct，是利润能小幅增长的主要原因，拆解具体原因看，三费率保持相对平稳，资产减值科目有一定影响，Q2 存在3200 万损失，Q3 冲回3400 万（主要为部分设备处置），还原后Q3净利率仍有34.71%，公司整体成本管控能力依然优秀。

    　　MLCC 承压不改扩产研发决心。根据我们测算三季度MLCC 事业部营收环比略有下降，主要因三季度以来行业需求放缓，部分料号跌价传导至原厂，产销率有所下降，致使营收毛利齐跌。公司三季度顶住压力加大研发力度，流延工艺取得重大突破，最薄厚度做到1μm，基本覆盖大部分高容型号工艺，在产品价格下跌压力下保持毛利率小幅下跌，四季度扩产计划维持不变，公司将持续聚焦高端产品，通过高端化路线保持较高的盈利能力。

    　　PKG 和电阻基片得益于产能扩张，三季度收入端明显增长。PKG 下游晶振景气度维持高位，公司积极扩产抢占市场份额，按规划四季度仍有新产能释放，由于产能扩张较快，爬坡过程中费用增长较快，人工成本也有明显上涨，对当期毛利率有一定影响，当前产品动销及价格保持良好态势，待产能爬坡完成后毛利率有望恢复到正常水平。电阻基片卡位片阻上游核心环节，三季度基片收入环比提升明显，主要系新产能释放爬坡，三季度电阻景气度略有回落，但公司出货保持旺盛态势，因原材料铝粉价格上涨，终端价格维持不变导致毛利率略有下降，电阻基片环节竞争格局好，下游风华国巨等厂商积极扩产，基片业务有望持续扩大市场份额。此外公司电阻钌浆量产顺利，已经进入客户放量导入阶段。

    　　光通信业务保持相对平稳，陶瓷后盖拖累有望逐渐减轻。三季度通信业务进入旺季，插芯业务跟随通信基建复苏，受原材料涨价毛利率略有下降，陶瓷后盖业务进入战略收缩阶段，毛利率下滑明显，对公司当期毛利率拖累较多，随着公司电子元件及材料业务加速发展，该业务影响将逐渐减轻。

    　　盈利预测、估值及投资评级：三环集团已经确立了以MLCC 为核心的发展战略，产品梯次上成熟业务成长业务和新兴业务全面开花，先进材料平台搭建完毕，国产材料元器件龙头趋势已现，对标日系龙头厂商村田京瓷看三环依然有巨大成长空间，公司已经充分证明自身优异的管理水平和产品竞争力。考虑当前原材料波动及下游景气度变化， 我们将公司21-23 年EPS 预测由1.26/1.58/1.96 元调整为1.24/1.54/1.96 元，参考国瓷材料/法拉电子等可比公司估值，考虑公司历史平均估值较高及自身成长确定性较强，给予21 年50X 估值，目标价由63 元调整为62 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：技术研发不及预期，扩产不及预期，下游需求不及预期。