事件：2022 年，公司实现营业收入51.49 亿元（同比-17.2%），实现归母净利润15.05 亿元（同比-25.2%），实现扣非归母净利润12.21 亿元（同比-33.2%），毛利率为44.10%（同比-4.65pcts），符合预期。

    点评：受国际形势复杂多变、全球宏观经济波动等影响，电子产品行业整体需求有所放缓，叠加下游厂商去库存影响，公司主营业务产品盈利出现下滑。

    分产品来看：公司主导产品从最初的单一电阻发展成为目前以通信部件、电子元件及材料、半导体部件、陶瓷燃料电池部件等产品为主的多元化产品结构。2022年，（1）光通信部件板块实现营收14.79 亿元，同比-15.99%。毛利率为48.13%，同比-1.85pcts；（2）电子元件材料板块实现营收14.61 亿元，同比-30.52%。

    毛利率为44.86%，同比-4.65pcts；（3）半导体部件实现营收9.8 亿元，同比-16.27%。毛利率为30.74%，同比-6.84pcts；（4）接线端子板块实现营收1.14亿元，同比+1.92%。

    分地区来看：（1）境内业务实现营收40.62 亿元，同比-18.54%。毛利率为43.50%，同比-5.00pcts；境外业务实现营收10.88 亿元，同比-11.71%。毛利率为46.34%，同比-3.44pcts。分销售模式来看：公司销售以直销为主，直销营收为46.05 亿元，毛利率为45.93%；分销营收为5.45 亿元，毛利率为28.63%。

    持续加大研发投入，高容MLCC 研发进展顺利。2022 年，公司加大研发投入，研发投入金额同比增长 8.04%，研发人员数量同比增长5.03%，研发人员数量占比提升4.71pcts。公司 MLCC 在高容量、小尺寸的研发上取得重大进展；陶瓷燃料电池应用系统（SOFC）的装机容量达到 210KW，相关合作示范应用项目相继通过验收，成为我国 SOFC 发展的重要里程碑节点。

    MLCC 价格触底反弹，产能大幅提升。电子元件景气已处于底部，稼动率及产品价格逐步回升。2018-2020 年底，三环MLCC 产能分别为20/40/100 亿只/月，根据扩产计划，公司2022 年底产能约为300 亿只/月。

    盈利预测、估值与评级：我们维持2023 年归母净利润预测20.26 亿元，考虑到电子元件景气已处于底部，稼动率及产品价格逐步回升，上调2024 年归母净利润预测为25.75 亿元（上调幅度为9.95%），新增2025 年预测为32.25 亿元，对应23-25 年PE 分别为29x、23x、18x。公司为中国电子陶瓷行业龙头，多产品产销量已经成为全球第一，并且也是国内少数实现高度垂直一体化的企业。公司MLCC 大幅扩产，长期需求旺盛；陶瓷插芯、PKG 陶瓷封装基座业务受益5G、汽车电子景气带动的需求增长，维持“买入”评级。

    风险提示：新增产量无法消化；产品单价下滑；行业竞争加剧。