事项：

    公司2023 年营收57.27 亿（YoY+11.21%），归母净利润15.81 亿（YoY+5.07%），扣非归母净利润12.21 亿（YoY+0.05%）；其中Q4 收入16.21 亿（YoY+35.56%，QoQ+9.7%）,归母净利润4.39 亿(YoY+67.52%，QoQ+6.8%)，扣非归母净利润3.43 亿(YoY+92.56%，QoQ+11%) ；Q1 收入15.64 亿（YoY+31.49%，QoQ-3.52%）,归母净利润4.33 亿(YoY+35.31%，QoQ-1.4%)，扣非归母净利润3.78亿(YoY+57.4%，QoQ+10.2%) 。

    评论：

    业绩超预期，经营阿尔法凸显。Q4 收入16.21 亿，环比增长9.7%，Q1 受季节性影响收入环比微降，扣非利润实现两个季度连续环比增长。公司主打产品MLCC 受下游家电消费电子等复苏拉动恢复增长，插芯业务受益数据中心逐步恢复成长，公司主营业务受益电子制造景气复苏有望相继进入增长通道。

    结构优化逐步提升毛利率，成本领先战略持续推进。23Q4/24Q1 毛利率分别为39.96%/40.14%，环比提升0.08/0.18pct，毛利率改善我们推测主要受稼动率提升及产品结构优化拉动。费用率看，Q1 销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率分别为1.06%/5.12%/8.16%/-2.88%，环比分别下降0.42/3.75/1.75/1.5pct，考虑公司年底通常有一次性奖金计提影响管理及研发费用，Q1 管理和研发费率较Q3 比仍有明显下降，成本管控效果凸显。

    展望Q2 及24 年，产品线有望迎来全面复苏。MLCC 业务有望引领公司走出新一轮成长周期，公司凭借高容技术和成本领先优势积极提升份额，前期布局的客户逐步进入收获期，MLCC 已经成为公司收入增长的重要驱动力。从下游看传统家电在出海带动下迎来强劲增长，未来伴随高容良率提升和自制率提升，MLCC 毛利率有望持续提升。PKG 业务公司凭借成本优势积极拓展份额，伴随需求逐步企稳，收入毛利率有望重回增长。插芯业务受AI 算力投资拉动已经企稳回升，数据中心类需求有望迎来持续增长。

    盈利预测及投资建议：三环集团产品梯次上成熟业务、成长业务和新兴业务布局完善，先进材料平台搭建完毕，对标日系龙头厂商村田京瓷依然有巨大成长空间，公司已经充分证明自身优异的管理水平和产品竞争力。当前以MLCC为代表的被动元件已经进入底部反转区域，从时间跨度、渠道库存、产品价格多个指标看行业周期拐点已经临近，考虑行业景气复苏及公司业务表现，我们预期公司24-26 年EPS 为1.06/1.29/1.48 元，结合公司自身的业务战略，参考中瓷电子/风华高科等可比公司估值，结合公司历史平均估值较高及盈利弹性，给予24 年30X 估值，目标价调整为31.8 元，维持“强推”评级。

    风险提示：技术研发不及预期，扩产不及预期，下游需求不及预期。