报告关键要素

    　　公司发布2022 年半年报，上半年实现营业收入67.14 亿元，同比下降14.50%，实现归母净利润11.91 亿元，同比下降17.95%。其中，公司Q2 单季度实现营业收入35.91 亿元，环比增长14.93%，实现归母净利润6.83 亿元，环比增长34.64%。

    　　投资要点：

    　　核心主业Q2 环比改善，实景娱乐及内容电商未来可期：分业务看，核心主业芒果TV 互联网视频业务2022H1 实现营业收入52.27 亿元，同比下降11.36%，其中Q2 单季度实现营业收入27.59 亿元，环比增长11.81%，主要是因为Q2 广告业务收入较Q1 有所改善；新媒体互动娱乐内容制作业务2022H1 实现营业收入4.90 亿元，同比下降50.29%，毛利率下滑14.06pct，我们认为主要是公司的实景娱乐Mcity 等业务受疫情影响所致。目前，公司Mcity 长沙店已经恢复到此轮疫情全面爆发前的水平，上海门店也在有序恢复之中；内容电商业务2022H1 营收基本持平，新兴业态小芒电商实现快速发展，平台用户规模和运营效率均得到有效提升。我们认为随着疫情好转，公司将会继续推进实景娱乐全国门店的建设，IP 衍生、音乐版权等业务将有助于M-CITY 品牌的构建；内容电商方面，公司将依托湖南卫视、芒果TV 双平台IP 资源和渠道优势，打造“新潮国货”等“美”、“潮”、“玩”垂类芒品牌，旨在实现“内容+视频+电商”的商业闭环，未来贡献大有可期。

    　　广告业务承压，积极寻求创新业务模式：2022H1 公司实现广告收入21.63 亿元，同比下降31.15%，除去年同期基数较高的原因外，同比下滑的主要原因是疫情影响下广告主投放意愿较弱。为应对广告投放市场的低迷，公司主动寻求创新合作模式，从单平台的内容营销升级为以台网IP 为核心的跨平台、多圈层、全链路的立体营销体系，依托台网独家优势为广告主提供更高价值的营销方案，旨在实现双赢。公司还以优质、创新的内容吸引更多的广告主，如上半年《乘风破浪3》广告合作客户达27 个，招商客户数领衔上半年度综艺市场；《声生不息·港乐季》作为全新节目已获得10 个品牌方赞助。我们认为随着公司优质综艺下半年的顺利播映，广告业务有望进一步回暖。运营商业务2022H1　　实现营业收入12.06 亿元，同比增长 19.31%，继续保持稳健增长。目前运营商业务已覆盖31 个省级行政区域，覆盖用户数超3.41 亿。此外，公司立足优质内容IP 与目标用户核心需求，积极试水推出线上虚拟演唱会、艺人虚拟人、头部IP 数字藏品等元宇宙内容新品，探索新技术环境下下一代内容创作的全新可能。

    　　活跃用户数稳步提升，提价+业务协同提升会员ARPPU 值：根据QuestMobile 在线视频平台用户数据，2022H1 芒果TV 日均、月均活跃用户数稳步抬升，人均单日使用时长在行业排名中相对靠前，我们认为主要受益于《乘风破浪3》、《大侦探7》、《声生不息·港乐季》等优质综艺的播映。公司今年1 月、8 月两次提价，旨在提升ARPPU 值带动会员收入的进一步增长。2022H1 公司实现会员业务收入为18.58 亿元，同比增长6.48%，增速较缓，提价带来的提振作用并不明显。我们认为一方面是因为虽然会员业务进行了提价，但自动续费的老用户1 年内仍可以享受原价，因此ARPPU 值的提升短期并不能完全显现；另一方面，会员提价本身或影响部分用户的付费意愿，使得会员数量的增长放缓。目前，公司加强精细化运营，通过细分内容偏好，创新推出电影卡、IP 限定套餐等会员卡种，目前已建成七大品类、200 多项会员权益，会员权益体系丰富。此外，公司加强会员权益与运营商、实景娱乐、内容电商等业务的协同，一方面提升了会员权益的价值，另一方面也可为其他创新业务引流，实现业绩增长。

    　　盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024 年营业收入分别为155.65/186.60/215.37 亿元，归母净利润分别为23.84/28.02/32.05亿元，对应8 月23 日收盘价，EPS 分别为1.27/1.50/1.71 元，PE 分别为22.78/19.38/16.95X，维持“增持”评级。

    　　风险因素：疫情散发、政策监管不确定性、会员增速滞缓、内容表现不及预期、新业务拓展不及预期、人才流失等风险。