报告摘要：

    　　国有控股新媒体， 台网双平台驱动发展。芒果超媒是湖南广播影视集团旗下的新媒体公司，依托于湖南广电的内容资源，形成了完整的新媒体产业链布局，主要业务包括芒果TV 互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作、内容电商等。公司过去几年业绩成长态势良好，费用管控优异，财务表现领先行业，是长视频平台发展前期少有的持续盈利的公司。

    　　海外群雄并起，国内竞争趋缓，内容是长期竞争核心。1）海外市场开始追求盈利。2019 年竞争加剧后，新入局者的策略主要是通过烧钱抢用户实现规模效应，再提价盈利。但是由于提价后可能造成用户流失，盈利的核心还是在内容，只有保证内容库的丰富度以及内容质量的情况下，才会实现提价的稳定性。2）国内市场已走向成熟稳定期，回归内容本质。

    　　政策环境趋于平稳，行业乱象大幅减少，各家公司在疫情后更加注重降本增效，通过打造自有内容树立壁垒，竞争环境趋于缓和，另外，来自短视频的外部冲击也基本见顶，长短视频开始走向合作共赢。

    　　芒果的核心优势在于工业化的内容生产能力。好莱坞的工业化制作能力代表了持续的优质IP 电影输出，以及围绕IP 衍生变现，芒果在综艺领域同样具备类似能力剧集方面也在快速补齐短板。此外，湖南台资源赋能也帮助公司形成了良好的内容竞争力、成本管控能力以及人才优势，近期于7 月26 日公司公告收购湖南广电旗下金鹰卡通，进一步对内容实力和IP 运营能力进行补充。

    　　内容驱动平台成长，创新业务打开增长空间。1）会员收入：公司在下沉市场、男性用户和海外均有用户的挖掘空间，ARPPU 也远低于其他平台，未来会员收入提升空间广阔，公司已于8 月正式接入阿里88VIP，考虑到88VIP 超2500 万的会员基数，有望为公司带来较为明显的会员增量；2）广告收入：短期看宏观经济修复，中长期看营销效果提升和单综艺招商能力提升；3）运营商业务：依托牌照优势，保持稳健增长；4）创新业务：电商和剧本杀业务均为围绕IP 变现，打造新增长点；5）AI赋能影视行业降本增效，与虚拟人结合有望使其焕发新活力，公司已于8 月开始进行AI+IP 进行变现，用户付费与AI 赋能的《大宋少年志2》

    　　剧中角色进行对话，商业化潜力有望得到释放。

    　　投资建议：预计2023-2025 年公司实现归母净利润24.03/27.48/30.25 亿元，同比增长32%/14%/10%。考虑分部估值法，给予公司目标市值709亿元，对应目标价37.9 元，给予“买入”评级。

    　　风险提示：内容创新不及预期、宏观经济下滑、AI 技术发展不及预期。