事件：

    公司披露23 年年报。全年实现收入146.3 亿元，同比增长4.7%；归母净利润35.6 亿元，同比增长90.7%；扣非归母净利润17.0 亿元，同比增长5.7%；均略低于此前快报。

    公司披露24 年一季报。24Q1 实现收入33.2 亿元，同比增长7.2%；归母净利润4.7 亿元，同比下滑13.9%；扣非归母净利润4.7 亿元，同比下滑10.4%；税率变化影响开始体现。

    整体基本符合我们此前预期。

    投资要点：

    会员广告业务改善，运营商需关注大屏整治影响。根据财报，23 年互联网视频业务收入为106 亿元，同比增长2%，其中会员/广告/运营商同比增速为+10%/-12%/+10%；新媒体互动娱乐内容制作业务收入同比下滑17%；内容电商收入同比增长32%，其中小芒电商收入同比增长50%。Q1 芒果综艺头部优势仍然稳固，根据公司，云合Q1 综艺有效播放Top20 占10 席，市场占比52%；剧集《与凤行》亦有较高热度。会员在内容及88VIP等渠道转换带动下仍保持较好增长，广告回暖；但运营商业务受大屏整治的影响承压。

    毛利率有波动，费用有效控制。根据财报，23 年整体毛利率为33%，同比下滑1pct；互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作业务毛利率均同比微增，内容电商毛利率同比下滑但小芒亏损率收窄。24Q1 整体毛利率为29%，毛利率下滑受到核心视频业务内容成本增加，以及高毛利的运营商业务承压影响。费用控制明显，24Q1 销售费用/管理费用/研发费用绝对值同比减少6%/15%/23%，费用率在历史相对低位。

    现金流改善明显，23 年分红比例提升。根据财报，经营现金流净额23 年为10.8 亿元，24Q1 为1.7 亿元，同比改善明显。 23 年现金分红3.37 亿元，占当期扣非归母净利润比例为20%，较22 年提升5pct。

    内容仍然是最强催化，Q2 重点综艺陆续上线关注表现。《乘风2024》已经开播；《歌手2024》正在招募大众听审团，上线在即。

    下调盈利预测，维持买入评级。考虑到运营商业务短期承压（23 年收入占比19%，毛利润占比48%），下调24-25 年归母净利润预测为19.31/22.34 亿元（原预测为22.10/24.36亿元），新增26 年预测为24.96 亿元，对应PE 为22/19/17x。我们仍看好公司作为国有新媒体领军的价值，维持买入评级。

    风险提示：宏观经济变化，市场竞争加剧，内容监管变化。