投资要点

    　　事件：公司发布2025 年报及2026Q1 季报。2025 年全年实现营业收入138.13 亿元，同比-1.89%；归母净利润12.27 亿元，同比-10.06%；扣非归母净利润11.52 亿元，同比-29.93%，扣非降幅显著大于营收，反映核心主业盈利承压。净利润下滑主因投资收益与公允价值变动收益大幅减少（合计减少23.3 亿元）。2026Q1 实现营业收入30.84 亿元，同比+6.35%，延续去年四季度以来的稳健增长态势；归母净利润1.99 亿元，同比-47.37%，主因公允价值变动损失4455 万元及部分业务毛利率下滑；扣非归母净利润1.87 亿元，同比-38.53%。

    　　业务结构持续优化，内容电商迎来盈利拐点。2025 年公司主营业务呈现结构性分化：芒果TV 互联网视频业务收入101.26 亿元，占比73.31%，基本持平；新媒体内容制作收入13.99 亿元，同比+10.85%，受益于《国色芳华》《锦绣芳华》等剧集招商创新高，为唯一增长板块；内容电商收入22.40 亿元，同比-13.86%，但毛利率提升2.32pct 至8.39%，小芒电商GMV 达186 亿元，首次实现年度盈利，自营潮玩IP“Cluebie”进驻全国近3000 家门店。2025 年综合毛利率23.1%，同比下滑，主因高毛利的视频业务毛利率下降8.73pct 至26.60%，内容制作成本刚性上升与广告单价承压为拖累利润的主要因素。

    　　会员广告双轮驱动稳健，核心竞争壁垒稳固。2025 年芒果TV 会员收入46.46 亿元、广告收入38.31 亿元、运营商业务收入16.49 亿元。2025 年有效会员规模达7560 万，人均单日使用时长居长视频平台首位，移动端MAU 达2.68 亿，用户粘性与付费能力领先行业。广告客户数量保持长视频平台首位，覆盖人工智能、新能源、新消费等高增长赛道，广告投放ROI 居行业前列。

    　　高分红持续兑现，股东回报稳定。公司2025 年度拟以总股本18.7 亿股为基数，每10 股派发现金股利2.6 元（含税），合计派发现金4.9 亿元，占2025 年度归母净利润39.6%，较2024 年分红额增长18.2%。2023-2025 年度累计现金分红达12.3 亿元。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到2026Q1 利润承压及公允价值变动扰动，我们将2026-2027 年归母净利润预测从18/20 亿元下调至14/14 亿元，并新增2028 年预测为16 亿元，当前股价对应2026-2028 年PE 分别为26/25/23 倍。当前内容储备丰富，《乘风2026》等爆款综艺有望驱动后续季度会员与广告收入修复，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济与政策风险，市场竞争加剧风险，影视内容上线不及预期风险，AI技术应用不及预期风险。