公司简介

    河南清水源科技股份有限公司，成立于1995年，主打产品缓蚀阻垢剂，应用于工业节水领域，下游行业包括化工、钢铁、电力等。公司为民营企业，前10大股东中，有7位在上市公司任职，持股比例合计57%（发行后股本）。

    发行概况：拟发行不超过1670万股，发行后总股本不超过6670万股。拟净募集1.523亿元，用于3万吨水处理剂扩建项目、研发中心建设、营销中心建设。

    盈利展望：1）公司招股书披露，预计1Q2015归属净利润增0~10%至1040~1140万元。2）我们预计公司2015~17年EPS为0.63/0.83/1.09元（IPO后股本），对应利润增速13%/33%/30%。假设条件：2015~17年收入增速16%/16%/20%，募投项目3万吨/年的建设周期是12个月，预计2016年底投产（现有产能6万吨/年）；分业务毛利率与2013年持平；2015年上市后，销售、管理费用率小幅下降。

    根据招股说明书披露，推算发行价为10.53元，对应2015~17年PE为17/13/10倍。考虑发行费用（2355万元），发行价=（净募集资金+发行费用）/发行股本=（1.523+0.2355）/0.167=10.53元。

    亮点

    2014年国内缓蚀阻垢剂市场规模近50亿元，2015~20年复合增速预计为10%。1）根据文献统计，2010年我国缓蚀阻垢剂的销售规模约在32亿元，2008~2010年3年复合增速约12%；假定2011~2014的年均增速为10%，则推算2014年市场规模约47亿元；2）我们预计“十三五”工业节水领域水处理剂的需求增速约在年均10%。截至2011年，我国工业用水的重复利用率约60%，距离发达国家（80%左右）仍有一定差距，水处理剂需求将持续增长；但同时我们也注意到，缓蚀阻垢剂下游应用占比最大的行业是石化、钢铁、火电厂，上述行业固定投资增速面临下滑，因此预计水处理剂需求增速将比“十二五”略有减缓。

    作为龙头企业，将受益于行业需求的增长。1）生产水处理剂的企业约200家，其中形成一定规模的企业约20家。作为水处理缓蚀阻垢剂的一线生产商，清水源的产能规模为6万吨/年，市场占有率在3~5%。2）业内主要竞争对手包括常州武进水质稳定剂厂、江海环保、山东泰和水处理、常州市科威精细化工等。

    风险

    行业竞争激烈、市场占有率下降；系统性风险。