事件：

    　　公司发布2024 年报，2024 年实现营业收入43.65 亿元，同比增长0.32%；实现归母净利润17.90 亿元，同比增长1.62%；实现扣非净利润17.78 亿元，同比增长4.07%。

    　　营业收入确认口径调整,AIDC 业务更加纯粹

    　　公司AIDC 业务通过“引流策略”吸引了众多头部AI 客户入驻，通过全栈式的智算服务赢得了AI 客户深度信任，但AIDC 的相关销售业务的收入确认方法由 “总额法”调整为“净额法”，对于前三季度营业收入进行差错更正。

    　　24Q4 营收利润受高性能算力模组业务盈利下滑冲击公司24Q4 营业收入实现9.08 亿元，同比下降45.64%，归母净利润实现2.77 亿元，同比下降56.89%。主要是因为随着 AIDC 竞争兴起，高性能算力模组出售业务盈利空间大幅下滑，Q4 营收利润预计受到该业务较大影响。公司“引流策略”已取得较好成效，后续将逐渐减少该类业务投入，专注于新一代智算中心的建设交付。

    　　抢占特殊窗口期，完成机房改造，IDC 业务短期承压公司于2023 年底开始逐步对早期交付的多栋低功率数据中心进行升级改造，阶段性加大优惠力度，迅速斩获新增订单，已于 2024 年底逐步恢复上架，截止2025年3 月末改造的数据中心计费机柜总功率已超改造前的 90%。低功率升级改造造成公司短期业绩承压，IDC 业务2024 年实现收入29.14 亿元，同比下降7.56%，毛利率47.53%，毛利率同比下滑6.93pct。但我们认为随着改造数据中心计费机柜逐渐回升，上架率或将爬升回到此前水平，公司IDC 业务有望重回快速增长。

    　　引流策略获取100%在手订单

    　　公司采用“引流”策略开拓AIDC 业务，虽然引流业务波动性较大，对公司的业绩稳定性预期造成影响，对业绩造成短期的阶段性影响，但是公司成功地开拓了多个头部AI 客户，获取了充足的在手订单：截至24 年底，公司在手订单资源充足。公司京津冀园区、长三角园区、大湾区园区已交付的及即将交付的算力中心全部取得投产订单，预计2025 年可完成上架并趋向成熟，将形成稳定的现金流压舱石，为未来长期稳健发展提供基础保障。

    　　稀缺能耗资源再度扩充

    　　2024 年，面对能耗资源稀缺性日益凸显，公司继续夯实业务发展根基，扩增土地能耗等核心资源要素，以保障园区级算力基础设施集群的稳定、安全、可靠、绿色运行。截至2024 年末，公司能耗指标储备较2023 年末增加约130%。公司七大园区中五大园区（京津冀园区、长三角园区、惠州园区、重庆园区及兰州园区）已建、在建、待建项目已全部取得所需能耗，另外两大园区已建、在建项目已全部取得所需能耗，有效地保证了公司业务稳健发展。

    　　积极推进横向并购战略

    　　公司将积极实施横向并购战略，通过内生外延协同发力，加速集聚行业优质资源，快速扩大市场份额，全力推进横向扩张战略，推动行业集中度提升。公司在手现金48 亿，公司REITS 项目目前已提交证监会、交易所审核，未来成功发行后将带来充足资金补充，积极关注公司外延收并购动态。

    　　盈利预测与投资建议

    　　基于公司2024 年经营情况，以及高性能算力模组业务转售的冲击影响，我们调整公司盈利预测，但公司整体数据中心及智算中心仍在快速推进业务发展，稀缺资源持续扩充且订单维度赋能较快增长，平湖100MW 及廊坊200MW 的投运对于奠定公司AIDC 领域竞争地位以及后续业务发展有较强意义。我们调整公司25-26 年归母净利润为27/35 亿元（原值为33/42 亿元），预计27 年归母净利润为44 亿元，对应PE 估值分别为30/23/18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：机柜爬坡节奏不及预期的风险，AIDC 业务拓展的风险，竞争激烈导致盈利水平下降的风险，政策相关风险