营收符合预期，非经增长拉动利润提升。25Q1-Q3 公司营收39.77 亿元，同比+15%；归母净利润47.04 亿元，同比+211%；扣非后归母净利润13.53亿元，同比-9%。单Q3 公司营收14.81 亿元，同比+15%、环比+14%；归母净利润38.22 亿元，同比+598%、环比+746%；扣非后归母净利润4.75亿元，同比-13%、环比+5%；若加回REITS 利润1989 万元（对应2025 年7月18 日至2025年9月30 日的利润），则扣非后利润约5亿元，同比-9.03％、环比+9.98%。25Q3 非经合计33.47 亿元，其中非流动性资产处置损益为37.46 亿元，主要系REITS 项目影响，非经常性收益对利润的拉动作用显著。

    　　毛利率环比下滑，费用率有所提升。毛利率方面，25Q1/Q2/Q3 公司毛利率分别为49.73%/49.09%/45.95%， 25Q3 毛利率同比-10.84p.p. 、环比-3.14p.p.，或因上架率爬坡、折旧摊销影响。费用率上，25Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.04%/3.80%/4.12%/5.52%，四大费用率合计13.48%，环比+0.32p.p.、同比+2.54p.p.。2025 年前三季度公司财务费用同比+61%，主因在建工程转固（截至25Q3 末公司固定资产、在建工程分别为220 亿元、65 亿元；24 年末公司固定资产、在建工程分别为130 亿元、72 亿元）、融资规模增加，相应利息开始费用化。

    　　盈利预测：公司是园区级IDC 龙头，在手储备多（增长预期折现）、区位优势强（享有资产溢价、租金溢价）、客户结构良好（长协占比高、合同条款较好）、具有融资成本优势（发布REITs），有望充分受益于IDC 景气向上。

    　　预计25/26/27 年公司归母净利润为53 亿元/28 亿元/36 亿元，对应P/E 为14 倍/27 倍/21 倍；EBITDA 为35 亿元/47 亿元/60 亿元，对应EV/EBITDA为24 倍/18 倍/14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：AI 发展不及预期、政策风险、行业竞争加剧、项目建设及交付进度不及预期。