投资要点

    受原材料涨价与东皋产线仍在调试影响，三季报业绩有所下滑：公司发布2017年三季报，公司2017 前三季度实现营业收入8.62 亿元，同比增长52.2%；实现归母净利润3065.9 万元，同比下滑37.06%；实现扣非归母净利润2938.1 万元，同比下滑39.15%。

    公司收入与归母利润增速反差较大的主要原因是：1）收入端，子公司无锡变压器、云南益通美尔、北京英杰融创自2016 年7-9 月陆续并表带来了增量；2）利润端，参股公司天津东皋膜四条新生产线陆续进行安装调试和运行，效益尚未完全体现，目前仍处于亏损状态；公司北杰新能、南杰新能等新业务板块，目前处于业务开拓阶段，收益尚未体现，目前仍处于亏损状态；因市场竞争加剧，原材料价格持续上涨，影响了产品毛利率，从而使公司净利润受到影响。因此公司三季报收入端增速明显高于归母利润增速。

    东皋膜二期建设进展顺利，成功开拓比克电池。公司已对天津东皋膜进行四次增资，目前持股比例达到45%，是东皋膜第一大股东。东皋膜在建二期湿法隔膜项目，总产能2 亿平米，目前1-3 线已进入批量试产并实现供货，4线安装和净化工程基本完成。10 月份东皋膜与比克电池签订供货框架协议，比克计划在今年剩下月份月均采购隔膜800 万平米；2018 年采购1.32 亿平。

    与比克的合作一方面将表明公司产品性能得到认可，符合市场需求，后续有望开拓更多客户；另一方面，如果比克的采购计划顺利执行，那将大幅消化东皋的湿法隔膜产能，将大幅增厚公司业绩。

    配电设备行业领军者布局积极新能源产业链：公司成立于2002 年，主营配网侧的一二次设备，包括开闭站、高低压成套开关、环网柜等，其中开闭站、环网柜、箱式变电站等产品在国网与南网的相关招标中名列行业第一梯队，2016 年公司收购无锡变压器后，进一步完善配电设备产业链，同时也顺应了国网更新的配电台区招标趋势基于对新能源车与电力体制改革机遇的判断，公司目前已由配网设备主业扩展出锂电池与智慧能源两大领域。锂电池方面，公司目前已参股潜力“隔膜”企业“天津东皋”43.0%股权，2017 年5 月，“天津东皋膜”年产2 亿平方米电池湿法隔膜第一条生产线运行，第二、三、四条生产线主体生产设备已交付安装，计划向重点向远东福斯特、力神、比克等客户推广。智慧能源方面，公司主要布局微电网及增量配电网建设、运营，主要产品包括分布式光伏、电动汽车充换电设施、电能质量治理、售电。

    员工持股与配股顺利完成，继续为公司发展砥砺奋进： 2017 年4 月公司完成了第一期员工持股计划，成交均价25.55 元/股，合计金额2.18 亿。2017 年8 月公司完成配股，参与股东合计认购股份4215.8 万股，配股价格为7.15元/股，共募集资金3.01 亿元，其中6912.8 万元投入综合能源关键技术研发平台建设项目（配网智能化与分布式微网项目），2.35 亿用于补充流动资金。员工持股与配股的顺利发行为公司后续经营发展补充了资金实力，我们持续期待公司先前布局的成果落地。

    投资建议：我们认为公司在配网一次设备领域稳居行业前列，补充无锡变压器后产业链更加齐全，其中环网柜产品位居行业前列。未来跟随电改与新能源车政策步伐，公司已积极拓展锂电池与智慧能源两大领域，目标打造综合能源服务商。东皋膜二期项目产能释放顺利，与比克合作有望大幅消化公司产能，同时在产品得到认可后将继续拓展优质客户，实现规模化产销后将大幅增厚公司业绩。我们假设天津东皋2018 年全部并表，预计2017-2019年净利润分别为0.96/2.41/2.96 亿元，2017-2019EPS 分别为0.29/0.74/0.91元，给予2018 年35 倍估值，目标价25.9 元，给予买入评级

    风险提示事件：配网设备销售不及预期，国家电网投资不及预期，电改政策推进不及预期风险，天津东皋、无锡变压器业绩不及预期风险。