核心观点：

    事件：年报发布，归母净利润同比增长3.18%

    2017 年，公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润3.39亿元、0.50 亿元、0.41 亿元，分别同比增长18.49%、增长3.18%和下降5.67%。第四季度公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润1.11亿元、0.16 亿元、0.13 亿元，分别同比增长34.15%、26.75%和15.85%。业绩环比改善明显，从一季度的业绩预告看，持续存在改善迹象。

    原料价格导致毛利率下降，曲阜天利并表丰富产业链

    公司毛利率为30.92%，同比下降2.88pct，主要是全年原料价格涨幅高于公司产品涨幅，导致利润增速明显低于收入增速。销售费用率和管理费用率分别为8.10%、7.09%，分别同比提高0.06pct 和下降0.43pct。公司2017 年8 月份左右并表曲阜天利，并表收入3,206 万元，净利润531万元，对有特色、新型的辅料企业收购，可以实现产品互补，丰富产品链。

    政策利好药辅龙头，一致性评价有望对辅料行业产生更明显影响

    国务院办公厅4 月份发布《关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见》，明确提出提高药用原辅料质量，淘汰落后技术和产能，改变部分药用原辅料依赖进口的局面，利好药辅龙头。目前山河药辅通过一致性评价的客户数量占比明显增加。关联审评政策实施后，产品批文不再成为辅料的限制因素，高质量的辅料产品才能确保被制剂企业进行关联。

    山河药辅未来存在量价齐升的可能性

    我们认为未来山河药辅有望实现产品的量价齐升。目前公司应对原料药上涨被动谨慎提价，主要是为了实现更好的竞争，未来格局稳定，公司可以通过提供提供更高的技术服务和更精细化的产品提高价格。

    我们预计18-20 年业绩分别为0.71 元/股、0.93 元/股、1.18 元/股

    我们预计公司18/19/20 年EPS 至0.71/0.93/1.18 元（2017 年EPS 为0.54 元），目前股价对应PE38/29/23 倍，公司作为药辅龙头，未来一致性评价有望受益，维持“买入”评级。

    风险提示

    行业整合进度低于预期风险；行业整合带来原小客户持续下降风险；原材料持续上涨带来毛利率下降风险；