现金流稳定增长，合同负债高增长

    　　公司全年收入54.48 亿元（+18.92%），归母净利润为8.09 亿元（+6.65%），扣非归母净利润为6.77 亿元（-0.58%）；由于新收入准则的影响，本年度递延收入为1.91 亿元，加回后营收同比增长23.07%。

    　　公司销售商品提供劳务收到现金为64.98 亿元（+25.18%），经营活动现金净流量为13.18 亿元（+15.11%），现金流再次验证了公司高质量成长；同时公司合同负债达到了7.21 亿元（+82.07%）。

    　　研发持续高强度投入，安全和云计算驱动增长公司销售费用率为33.18%（-1.86 pct），管理费用率为4.98%（+0.81pct），研发费用率为27.65%（+2.79 pct），费用增长主要有股权激励摊销的原因，2020 年共计摊销2.93 亿元。公司安全业务收入为33.49亿元（+17.76%），云计算及IT 基础架构收入为15.91 亿元（+31.02%），基础网络及物联网收入为5.18 亿元（-2.50%），各业务增速逐季提升。

    　　公司2020 年毛利率达到69.98%（-2.21 pct），主要是受到云业务影响，其毛利率下降3.05%。分行业来看，公司企业市场营收占比为34.31%，政务及事业单位占比为54.24%，金融及其他占比为11.45%。

    　　安全云化开启，云计算持续加码

    　　安全方面，公司在2020 年9 月正式推出SASE 业务，实现多种安全模块的云交付，对标美国Zscaler 以及防火墙龙头厂商的转型，SASE代表安全云化未来。公司已经在国内多个城市开展，将在海外尝试推广SASE。云计算方面，公司品牌升级为“信服云”，发布ARM 架构超融合产品、数据库管理平台、大数据智能分析平台等多款产品。同时，公司提供托管云、私有云等云数据中心方案，有望成为公司持续攫取云计算市场的重点。

    　　风险提示：等保2.0 等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧。

    　　投资建议：维持“买入”评级。

    　　预测2021-2023 年归母净利润为10.31/14.28/18.97 亿元，年增速分别为27%/39%/33%，摊薄EPS=2.49/3.45/4.58 元。维持“买入”评级。