一季报营收迅速反弹，现金流和合同负债表现优异2021Q1 公司实现收入10.92 亿元（+79.37%），相比19Q1 增长70.09%，近两年复合增速为30.42%。21Q1 归母净利润为-0.96 亿元，同比减亏50.40%；扣非归母净利润为-1.52 亿元，同比减亏26.07%。

    　　公司销售商品收到现金为13.28 亿元（+121.70%），现金净流量为-4.17亿元，去年同期为-8.97 亿。2021Q1 公司合同负债达到6.10 亿元，去年同期为1.53 亿元，增长约3 倍。2020 年疫情期间，公司为支持经销商渡过难关，曾主动退回部分预收款；疫情影响消除后，公司营收和现金流恢复情况超市场预期。

    　　毛利率保持稳定，21 年股权激励摊销仍较大公司毛利率为66.47%，略高于20Q1，整体保持稳定；推测安全和云计算均保持较高增长速度。各项费用率增长均低于营收增速，销售费用同比增长39.83%；管理费用同比增长43.55%；研发费用同比增长55.98%。公司2020 年股权激励摊销为2.93 亿元，2021 年摊销为3.36亿元，因此一季度仍有较大摊销，但亏损显著收窄。

    　　全面云化开启，XaaS 战略面向未来

    　　公司以XaaS 战略为根基，不断推出新产品，开启全面云化。2020 年公司也发布了零信任、SASE、ARM 架构超融合、大数据智能分析平台、数据库服务平台等新产品。其中SASE 将行为管理、VPN、防火墙等产品转化SaaS 交付，开拓更广泛的增量场景空间，在美国已被验证是未来安全趋势。公司其实从2016 年即开始布局，全球已布局100+POP 点，也是国内唯一入选Forrester 2021 云安全网关报告的中国品牌。公司当前对云计算重视空前，从高管到销售进一步刺激云计算的成长，预收款也初步验证云业务有望持续高增长。

    　　风险提示：等保2.0 等政策不及预期；行业竞争加剧；疫情影响加剧。

    　　投资建议：维持“买入”评级。

    　　预测2021-2023 年归母净利润为10.31/14.28/18.97 亿元，年增速分别为27%/39%/33%，摊薄EPS=2.49/3.45/4.58 元。维持“买入”评级。