事件：公司发布2021 年中报，实现营收25.86 亿元，同比增长48.26%，实现归母净利润为-1.33 亿元，同比下滑5.8%，扣非净利润-1.96 亿，同比下滑10.1%。

    　　以此测算公司Q2 单季度实现营收14.94 亿，同比增长31.58%，保持快速增长趋势。

    　　核心观点

    　　网络安全业务保持较快增长，云计算及IT 基础架构、基础网络和物联网业务增长迅速。从各业务营收情况看，上半年网络安全业务实现收入14.43 亿，同比增长29.2%，保持快速增长趋势；云计算及IT 基础架构业务实现收入8.80 亿，同比增长83.4%，基础网络和物联网业务实现收入2.63 亿，同比增长58.3%，均实现高速增长。

    　　收入与利润增速不匹配主要系毛利率下降及研发费用率上升所致。报告期内，各项业务毛利率较上年同期均有小幅提升，整体毛利率为66.87%，同比下降1.93pct，主要系收入结构变化所致（毛利率较高的安全业务营收比重下降）。18-20 年公司连续三年实施员工股权激励计划，并继续保持高研发投入，21H1 公司研发费用率达到38.39%，同比提升1.8pct。此外，报告期内公司经营性净现金流达到1.23 亿，同比增长200.8%

    长期成长逻辑不变，坚定看好公司未来成长。中长期来看，网络安全及云计算等需求均具备一定刚性，同时公司下一代防火墙、VPN、桌面云及超融合等多项产品竞争力保持市场领先。我们认为随着各行业数字化转型加速，公司有望依托自身在研发、渠道和产品积累的优势保持快速成长。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们维持预测公司21-23 年营收分别为76.95、106.45、142.19 亿不变，维持给予21 年17 倍市销率，对应合理股价为315.98 元，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　政策落地不及预期的风险；网络安全及云计算行业竞争加剧的风险