业务资源配置+供应链变革磨合期因素，导致Q3 收入增速放缓（1）业务条线销售资源配置因素：根据三季报披露，“受市场需求洞察及机会选择调整不及时，长期战略和短期机会面临选 择时优先选择了长期战略，未能同时兼顾好长期目标和短期目标，导致资源配置不合理，影响了今年三季度的销售节奏。”

    　　我们分析认为：公司重点投入托管云，打造“数字世界的便利店”，这是公司的长期战略和业务愿景之一，估计公司第三季度在托管云等长期战略业务上投入资源较大，对网络安全、超融合、桌面云等业务销售资源配置比例相对较低一些，影响了三季度销售节奏，从而导致Q3 业绩增速放缓。

    　　（2）供应链变革磨合期因素：为了应对业务规模持续变大对供应链管理带来的挑战，提升供应链竞争力，公司启动了供应链管理变革，原材料采购、发货交付等仍在磨合过程中。

    　　毛利率下降3.77pct，研发费用率提升3.51pct 长期发展的业务逻辑不变，仍看好全年增长，预计Q4 收入增速将强势反弹

    　　公司长期发展的业务逻辑不变：（1）安全业务向云化、服务化、融合化方向发展，（2）云计算：超融合+桌面云+托管云等；公司托管云业务愿景：打造成为“数字世界的便利店”。

    　　Q3 由于前述的短期内对业务板块的资源配置因素和供应链管理变革磨合期因素影响了Q3 短期收入表现，但我们认为：公司管理层和整个团队具有灵活的调整能力、很强的执行能力，我们预计上述问题在Q4 将得到快速调整和解决，通过加强渠道管理、发挥执行力和渠道资源优势等多种策略把握商机，Q4 有望迎来订单环比快速提升。因此，我们仍看好公司2021 全年增长，同时结合公司2020 年Q4 的增长基数情况，我们预计Q4 收入的同比增速相比Q3将强势反弹。

    　　盈利预测及估值

    　　Q3 增速短期波动，仍看好全年增长，预计Q4 收入增速相比Q3 将强势反弹，公司长期发展的业务逻辑不变。根据公司三季报情况，同时结合市场情况、下游需求、公司机制及其他经营基本面因素，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年收入分别为75.45（-2.89）、107.77（-0.8）、152.12（-4.99）亿元，归母净利润分别为9.75（-1.77）、13.07（-2.91）、17.75（-4.25）亿元，对应EPS 分别为2.36（-0.42）、3.16（-0.7）、4.29（-1.03）元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　技术创新与市场需求不匹配，新品推广不及预期，宏观经济影响下游客户IT 支出、网络安全和云计算市场竞争加剧，资源配置不合理情况的调整不及预期等风险。