一、事件概述

    　　深信服于10 月27 日晚发布三季报，2021 年前三季度实现营收43.76 亿元，同比增长34.88%；实现归母净利润-1.33 亿元，去年同期为0.69 亿元。其中，Q3 单季度实现营收17.9 亿元，同比增长19.32%；单季度归母净利润44.86 万元，同比下滑99.77%。

    　　二、分析与判断

    　　聚焦长期主义推进云及Xaas 业务，单季度营收增速略有下滑公司Q3 单季度营收17.9 亿元，同比增速为19.32%，相较于Q1、Q2 单季度增速79%、32%，增速有一定放缓。我们认为主要由几个因素导致：1）公司采用全渠道销售模式，20 年收入端受到疫情的冲击较为平滑，因此基数相对于其他网安公司而言并不低；2）公司在季报中披露，将资源着重配置在长期目标中，从而使得短期收入增长略有放缓，Q3 单季度毛利率为63.13%同比下滑6.34pct，云业务比重进一步加大暂时拖累毛利率表现，但从长期视角看具备更加广阔的市场空间和业务协同；3）Q3 单季度受到疫情、限电等多方面影响，经济复苏进程放缓，从而影响下游客户的IT 预算及IT 支出。

    　　投资中国电信、募资加强研发，公司着眼于长期布局公司战略眼光长远，下半年以来陆续进行一系列布局。一方面投资5 亿元参与中国电信A 股上市，并与其签订战略合作协议，二者在业务、渠道上有诸多协同；另一方面公司拟通过发行可转债募资12 亿元，预计合计投资21.2 亿元用于长沙研发基地建设及软件定义IT 架构的研发。公司今年以来持续推进Xaas 战略及管理体系升级，从合同负债看Q3 达到9.73 亿元，同比增长90%，证明服务型业务规模提升；同时公司通过供应链体系升级、引入外部咨询等诸多手段加强内部管理，管理、研发费用因此同比增长40%、50%。短期的战略调整导致收入放缓且费用投入加大，但有利于公司长期可持续的成长。

    　　三、投资建议

    　　预计公司21-23 年营收分别为75.7/100.7/131.2 亿元， 实现归母净利润分别为10.2/13.2/17.4 亿元，当前市值对应21 年PE 分别为83/64/49 倍。公司是网络安全和云计算的领军企业，当下处于大力投入推动业务规模高增长的时期，故采用PS 估值合适。

    　　目前公司市值对应21 年PS 为11 倍，可比公司奇安信、安恒信息在Wind 一致预期下21 年PS 均值也为11 倍。考虑到公司的领军地位及未来的成长性，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　下游客户IT 预算受经济下滑影响不及预期；行业竞争加剧致毛利率下滑