投资要点：

    　　事件：公司公告，公司拟以公司自有资金1 亿元-2 亿元回购股份，回购价格不超过185 元/股，本次回购股份将用于员工持股计划或股权激励计划。

    　　公司回购彰显长期信心。公司股价从2021 年1月高点至目前回调约60%，一方面是随着市场白马股的整体估值下修，另一方面是公司2021 年业绩不及预期。后者是影响股价及股价反转的核心因素。

    　　根据公司业绩预告，2021 年实现营收67.07-68.16 亿元，同比增长22.87% - 24.87%；归母净利润2.41-3.09 亿元，同比下降61.82% - 70.22%。

    　　推测主要源于战略调整的短期影响与订单确认的递延。1）公司对行业客户需求的市场洞察不够准确，导致公司按照惯性在政府和事业单位等部分行业客户群投入了较多的资源，但受多重因素影响，该类行业的投入和产出并不匹配，有限的资源未能得到有效配置实现收益最大化。2）近年公司网络安全产品和解决方案的进步离真正满足行业客户群的真实需求存在差距，公司的网络安全业务并未构筑明显领先于同行的整体优势，导致公司体量最大的网络安全业务增长乏力。我们预计，短暂战略过渡后将迎来收入的加速增长。

    　　毛利率除了收入结构变化外，与供应链切换有关。2021 年报尚未披露，21Q3 毛利率为63.13%，环比21Q2 减少4.03pct，同比20Q3 减少6.34pct。一方面，由于业务结构变化，毛利率较低的云业务增长较快导致。另一方面，服务类业务增加也导致成本增加。除此之外，今年比较特殊的是，全球芯片供应紧张导致的成本上涨也带来了一定影响。

    　　继续保持高投入策略导致利润下滑。2021 年研发费用同比增长36.96%-38.35%，加上XaaS 类业务属于模式较新的业务，市场推广难度较大，公司在市场端也投入了较多资源，导致销售费用增速亦高于营收增速。不过需要注意的是，我们预计2021 年收入低预期由于安全业务低预期，而安全业务毛利率高，也是导致利润下滑的原因之一，预计2022 年安全业务回到正轨后，利润将提升明显。

    　　坚定的长期与波动的短期，理解公司的螺旋成长。公司在21 中报披露了目前的核心三大战略：1）大力提升产品和服务质量，这是改变过去推爆款的研发思路，变为质量引领。2）强化大客户服务能力，继续攻破高端客户，从产品、客户全面打开新的成长空间。3）XaaS 优先，本质是SaaS 化战略，将在商业模式上升维打击，今年是公司全面SaaS 化的元年。我们认为能够不断诞生第二曲线、第三曲线的公司才能保证基业长青，但螺旋成长一定存在短期波动，目前季度性的波动不改长期发展的趋势。

    　　根据业绩预告下调盈利预测，但看好公司长期发展，维持“买入”评级。预计2021-2023 年营业收入为 67.45、91.24、122.16（原预测为75.06、99.12、133.26 亿元）。预计2021-2023 年归母净利润为 2.58、4.27、11.02 亿元（原预测为10.32、10.77、18.11 亿元，利润下调幅度较大主要是2021 年毛利率高的安全业务下降，预计今年增速恢复，同时公司持续股权激励影响利润，看好长期发展）。对应的 PE 为195X、118X、46X。

    　　风险提示：云业务发展不及预期。