利润受投入加大及原材料涨价影响，短期压力不改公司长期成长潜力公司发布年报，2021 年收入68.05 亿元，同比增长24.67%；归母/扣非净利润2.73/1.31 亿元，同比下降66.29%/80.66%，处于业绩预告中值。 21Q4单季度收入24.29 亿元，同比增长9.7%，归母/扣非净利润4.05/3.45 亿元，同比下降45.23%/48.52%。2021 年公司利润端承压，主要为上游原材料成本上涨及职工薪酬较快增加导致。短期压力不改公司长期成长潜力，公司业务持续良好拓展及芯片价格企稳将带来盈利加速恢复。我们看好公司网络安全+云业务增长动力，预计2022-2024 年营收分别为90.84/119.28/153.87亿元（前值22/23 收入105.69/136.32 亿元），采用PS 估值，参考可比公司Wind 一致预期平均5.6 倍22PS，考虑公司开启云计算第二成长曲线，给予公司7 倍22PS，目标价152.98 元（前值302.92 元），维持买入评级。

    云计算业务高增，网安业务增速放缓

    21 年公司网络安全/云计算/基础网络与物联网业务营收为36.89/23.79/7.37亿元，同比增长10.15%/49.53%/42.15%；网络安全业务增速放缓，主要由于公司未能准确洞察行业客户需求导致资源过多倾斜至政府客户以及公司安全新战略落地效果还未体现；云计算业务保持高速增长。分行业来看，政府及事业单位/企业/金融及其他营收分别为34.20/26.19/7.66 亿元，分别同比增长15.53%/39.85%/22.45%；企业收入增长较快，一定程度消除市场担心，验证宏观经济偏弱仍不改企业客户旺盛需求，2022 年随着公司资源优化配置，业务增长动力将进一步增强，推动全年业绩高增。

    利润端主要受收入结构变化、研发投入加大及原材料成本上升影响从毛利率来看，整体毛利率为65.49%，同比下降4.49pct，云计算/网络安全/基础网络与物联网毛利率分别为44.14/80.84/57.61%，同比-5.01/-0.83/-0.82pct；云计算业务毛利率下滑明显，主要由于芯片等原材料涨价抬升成本。21 年公司销售/管理/研发费用率分别为34.04/5.75/ 30.68%，同比增加0.86/0.77/3.03pct，主要由于股权激励费用和研发投入加大。公司经营性现金流9.91 亿，同比下降24.81%，是原材料成本上升和职工薪酬增加导致。

    2022 年经营状况有望全面改善

    展望2022 年，网络安全行业需求较21 年有望加速释放，尽管行业竞争较为激烈，但公司的客户群定位及健全的分销体系，能够助力公司构筑自身业务护城河；同时，云计算业务，收入快速增长的同时，随着芯片等原材料价格企稳，毛利率也有望恢复；人员成本方面，进入下半年新增人员的产出也会加速贡献，减轻成本端压力，盈利能力将有所恢复。

    风险提示：网络安全政策不及预期、云业务推进低于预期