事件：2022 年上半年，公司实现营业收入约28.15 亿元，同比增长8.86%；实现归母净利润-6.90 亿元，同比下降5.57 亿元。

    Q2 营收增速回暖：公司营业收入同比增速放缓主要是由于上半年国内多省市疫情反复，导致包括政府、医疗、教育等行业在内的下游用户需求受到一定影响。

    分季度看，Q1 营收11.44 亿元，同比增长4.76%，Q2 营收16.71 亿元，同比增长11.85%，Q2 营收同比增速较Q1 提升7.09 个百分点，营收增速回暖明显。

    分业务看，2022 年上半年，1）网络安全业务，收入约15.19 亿元，同比增长5.24%，营收占比由去年同期的55.80%下降至53.95%。网络安全业务上半年营收增速较慢主要是由于全网行为管理AC、下一代防火墙AF 等对营收贡献较大的单品增长较慢；应用交付AD 实现了较好的增长，尤其是在运营商和金融等行业市场的增速较快；创新业务方面，公司持续加大对安全XaaS 类产品和服务的投入力度，正式发布了SaaS XDR、SASE 3.0 战略升级版本、政务网络安全托管服务MSS 等产品。2）云计算及IT 基础设施业务，收入约10.58 亿元，同比增长20.27%，营收占比由去年同期的34.03%上升至37.60%。其中，超融合HCI 产品保持稳定增长，受疫情反复等外部因素的影响，增速较去年同期有所下降。3）基础网络和物联网业务，收入2.38 亿元，同比下降9.51%。

    持续研发投入和员工规模扩大导致净利润短期承压，二季度环比减亏明显：2022年上半年归母净利润-6.90 亿元，同比下降5.57 亿元；其中，二季度归母净利润为-1.72 亿元，环比减亏较为明显。从费用端来看，公司投入持续增加，总费用仍处于较快增长且各项主要费用增速高于营收增速。研发费用同比增长22.75%，研发投入占营收比例升至43.29%，较去年同期提升近5 个百分点。销售费用、管理费用同比增长分别为16.59%、17.65%。公司加强组织能力和关键人才的培养，有效控制员工规模的扩张速度，二季度以来公司整体三费增速呈放缓趋势。

    2022 年上半年，公司综合毛利率有所下滑。主要是由于随着公司云化、服务化战略转型的推进，毛利率较低的云计算业务收入继续保持较快增长，收入占比逐步提升；而毛利率较高的网络安全业务增速慢，导致公司整体毛利率下滑。

    投资建议：考虑下游需求回暖仍需时间及公司研发等投入加大，下调公司22-24年营收预测至86.52/110.94/140.63 亿元，较上次预测-2.8%/-4.4%/-6.4%；下调22-24 年归母净利润预测至3.73/5.51/8.77 亿元，较上次预测-22.3%/-26.9%、-13.3%，对应PE 分别为102x/69x/43x；看好疫情复苏公司业绩回暖，维持“买入”评级。

    风险提示：云计算市场拓展不及预期，市场竞争加剧。