公司预告2023 收入同比增长2.1%-3.8%

    　　深信服发布2023 业绩预告：预计全年收入75.7-76.9 亿元，同比增长2.1%-3.8%；归母净利润1.8-2.0 亿元，同比变化-7.3%至+4.0%；扣非净利润0.9-1.1 亿元，同比变化-9.4%至+11.5%。单四季度，对应收入27.6-28.8 亿元，同比增长3.5%-8.2%；归母净利润7.3-7.5 亿元，同比下降18.6%-16.1%；扣非净利润6.9-7.1 亿元，同比下降23.1%-20.8%，基本符合市场预期。

    　　关注要点

    　　下游需求复苏缓慢；全年毛利率稳步提升。2023 年，公司收入小幅增长，新增订单不及预期，主要由于：1）国内宏观经济环境复苏力度较弱，下游客户审慎投入、采购流程变长、需求恢复缓慢；2）市场竞争加剧。成本端，公司持续加强和上游芯片、部件、整机厂商的战略合作，进一步提升供应链管理水平，前三季度公司毛利率同比提升2.8ppt至65.1%，公司预计全年综合毛利率同比小幅提升。2023 年，公司持续推动超融合HCI、托管云、智能边缘技术等关键技术和产品的革新升级，发布桌面云5.5.6 版本和超融合HCI6.9.0版本产品，打造更智能易用的云平台底座，我们认为公司聚焦核心产品，开拓云计算业务，逐步为未来订单与收入的恢复夯实基础。

    　　持续推进降本增效。费用端，公司持续推进降本增效，三费同比小幅增长，其中销售费用增速较高，主要由于2023 年业务活动增加，市场和营销经费支出较多。利润端，2023 年归母净利率（基于预告中值）同比基本持平在2.5%，剔除全年约9000 万元的非经常性损益（主要为政府补助、理财投资收益及参股投资企业公允价值变动；非经常损益同比基本持平），扣非净利率（基于预告中值）同比基本持平在1.3%。单四季度，归母净利率/扣非净利率（基于预告中值）同比下降7.3/8.9ppt至26.1%/24.9%。往后看，我们认为公司持续推进降本增效，利润修复可期。

    　　盈利预测与估值

    　　维持跑赢行业评级。考虑需求恢复节奏的不确定性，下调2023/24 年收入2.6%/3.7%至76.3/83.8 亿元，下调2023 归母净利润40.5%至1.9 亿元，维持2024 年归母净利润基本不变。首次引入2025 年收入91.9 亿元，归母净利润5.0 亿元。考虑宏观环境波动导致风险偏好下行，下调目标价29%至85元，基于4.3x/3.9x 2024/25e P/S。当前股价对应2024/25 年3.0x/2.7x P/S，目标价较当前股价有41%的上行空间。

    　　风险

    　　下游客户恢复不及预期，新产品拓展不及预期。