24 年国内承压，海外保持较高增长。2024 年公司营收75.20 亿元（-1.86%）；归母净利润1.97 亿元（-0.49%），扣非归母净利润0.77 亿元（-30.45%）。

    　　单Q4 来看，公司收入28.86 亿元（+1.13%），归母净利润7.77 亿元（+4.46%），扣非归母净利润7.28 亿元（+2.19%）。24 年国内各行业客户各类IT 需求恢复较慢，国内市场收入下滑；但海外市场收入4.81 亿元（+39.09%）。

    　　毛利率有所下降，费用率开始下降，合同负债增长超20%。24 年公司整体毛利率为61.47%，相比2023 年下降3.66 个百分点，主要是市场竞争激烈，且云计算业务占比进一步提升。公司24 年人员下降约11.86%，降本增效明显，三费（研发、销售、管理费用）整体同比减少6.25%。公司4 季度现金流修复明显，全年净现金流达到8.12 亿元。合同付费达到16.21 亿元（+20.34%），显示回暖积极信号。

    　　企业客户保持增长韧性，云业务稳健增长。企业客户收入34.87 亿元（+1.82%），政府及事业单位收入32.97 亿元（-3.85%）；金融及其他客户的收入7.36 亿元（-8.99%）。分业务看，安全业务收入36.29 亿元（-6.75%），主要系防火墙、行为管理等成熟产品收入减少；云业务收入33.84 亿元（+9.51%），主要系超融合、托管云、EDS 产品线收入增长；基础网络及物联网业务收入为5.06 亿元（-25.53%）。

    　　安全大模型持续进步，AICP 和一朵云迎来智算新增长动能。公司2024 年相继发布了安全GPT 3.0 钓鱼攻击检测大模型以及4.0 数据安全大模型两个升级版本，检测率均达到了较高水平。随着Deepseek 等大模型本地化部署成为趋势，公司推出AICP 算力平台，支持主流开源大模型，提供异构算力管理调度、模型和数据管理等，降低用户的大模型开发和应用门槛，实现一半推理成本五倍推理性能。同时，公司线上线下“一朵云”战略进一步落地，推进XaaS 订阅收入、续费率、续约率的持续增长。

    　　风险提示：宏观经济影响IT 支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级。略微调整盈利预测，预计2024-2026 年营业收入为83.21/93.46/107.40 亿元，增速分别为10.7%/12.3%/14.9%；归母净利润为4.75/7.64/10.09 亿元（原预测24-25 年为4.73/7.60 亿元）。

    　　随着公司针对市场风险较早进行调整，公司在多项产品仍保持较高竞争优势的同时，AICP 和一朵云有望带动公司重回成长轨道，净利率有望逐步修复，维持“优于大市”评级。