公司发布2025 年年度报告，实现营业收入80.43 亿元，同比增长6.96%，实现归母净利润3.93 亿元，同比增长99.52%，符合公司此前发布的业绩预告。其中，25Q4 营业收入29.18 亿元，同比增长1.09%，归母净利润4.73亿元，同比下降39.04%。2025 年经营性现金流13.42 亿元，同比增长65.29%，绝对值创历史最高水平，现金回款能力大幅增强，财务结构持续优化。费用管控成效突出，三费合计占营收比重下降5.05pct，经营质量大幅提升。展望2026 年，公司以AI infra 为底座推进云业务升级，叠加信创与VMware 替代红利，成长动能充足，云计算业务有望延续高增长态势，成为公司业绩增长的核心驱动力，维持买入评级。

    　　海外市场与关键客户拓展成效显著，渠道体系持续优化2025 年公司海外收入同比增长24.49%，国内KA（关键客户）市场实现较快增长，成为拉动整体收入的重要力量。公司海外市场已覆盖全球30 多个国家和地区，拥有18 个海外分支机构和办事处，海外品牌影响力持续提升。

    　　在国内市场，公司坚持渠道代理销售为主、直销为辅的模式，构建了覆盖全国并向全球拓展的庞大渠道网络，助力产品快速导入和本地化服务。公司在国内70 余个主要城市和海外15 个国家和地区建立了本地技术服务团队，服务保障能力不断增强。2026 年，公司将持续深耕海外市场与国内重点行业，进一步提升国际市场份额，有望实现营收与利润双提速。

    　　经营质量显著改善，云计算业务带动公司整体收入增长2025 年公司全年毛利率为59.31%，同比下降2.16pct，主要因云计算业务占比提升且其毛利率相对较低。销售/ 管理/ 研发费率分别为31.74%/4.23%/25.55%，同比下降1.59/0.85/2.61pct。分业务板块看，云计算及IT 基础设施收入40.10 亿元，同比增长18.50%，收入占比升至49.86%，首次超越网络安全业务成为第一大收入来源，其中超融合产品表现亮眼，2025 年第三季度以16.5%和31.2%的市占率分别位居中国超融合整体市场及全栈超融合市场"双第一"，分布式存储EDS 业务受益于行业高景气度，收入实现快速增长；网络安全业务收入35.40 亿元，同比下滑2.46%，主要受传统硬件产品需求偏弱影响，但XDR、安全托管服务（MSS）、SASE等战略新业务保持快速增长。

    　　AI 战略全面深化，技术创新构建长期竞争壁垒公司2025 年正式确立"AI First"研发战略，将AI 技术深度融入安全与云业务，并积极探索AI 原生业务。在AI+安全领域，公司发布AI 安全平台、安全GPT 赋能的下一代防火墙、大模型安全护栏解决方案等产品。在AI+云计算领域，AI 算力网关历经多次迭代，支持DeepSeek 等主流大模型部署，实现异构GPU 统一管理和成本优化，2025 年10 月升级后智能算力效能提升2-5 倍。公司还推出AI Coding 平台CoStrict，面向企业严肃开发场景提供私有化部署方案。2026 年，随着企业级AI 应用需求加速释放，公司AI Infra转型有望进入收获期，为业绩增长注入新动能。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计2026-28 年收入分别为92.22/106.62/124.23 亿元（前值26-27 年为102.52/121.68 亿元，考虑客户需求释放节奏，下调网络安全收入增速）。

    　　参考可比公司Wind 一致预测均值4.5 倍26PS，考虑公司AI infra 领域竞争力持续加强，给予公司6.5 倍26PS，目标价138.89 元（前值145.80 元，对应6.0 倍26PS，可比平均4.7 倍26PS）。

    　　风险提示：云计算业务推广低于预期；市场竞争加剧。