中密控股发布一季报，26Q1 实现营收3.98 亿元（yoy-3.05%），归母净利0.67 亿元（yoy-29.48%），扣非净利0.61 亿元（yoy-28.10%），利润下滑主要系下游石化行业需求较弱、国际业务市场竞争日趋激烈，导致机械密封板块增量业务毛利率同比下滑，而其结构占比同比提升，拉动整体利润率下行。但随存量订单逐步释放、宏观环境转暖有望带来新订单、公司拓展全球市场带来潜在增量空间，公司业绩有望改善，维持“买入”评级。

    　　增量业务毛利率承压显著，期间费用管控良好

    　　26Q1 公司毛利率36.54%，同比-7.89pct/环比-13.20pct，毛利率下滑主要受行业竞争加剧与短期增存量业务结构占比变化双重影响。公司增量业务前期市场竞争异常激烈，国内石化需求偏弱、国际业务竞争加剧，影响在26Q1集中体现，导致增量业务毛利率降低；而公司26Q1 增量业务占比有所提升，拉低整体毛利率水平。期间费用率方面，26Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为6.75%/6.31%/4.66%/0.21%，同比-0.84/-0.95/+0.56/+0.61pct；合计期间费用率达17.94%，同比-0.62pct，期间费用管控良好。

    　　存量业务在手订单有望带动毛利率回升，期待新订单进一步落地从订单层面来看，公司目前在手订单中存量业务占比略高于增量业务占比。

    　　而26Q1 在增量业务承压背景下，公司存量业务毛利率同比仍维持稳定，存量业务在手订单后续有望带动毛利率回升。新订单方面，26 年宏观环境有望逐步改善。国内方面，25 年暂缓的部分大型石化项目已出现重启趋势，期待可以顺利转化为实际订单。煤化工领域则延续了25 年的建设节奏，保持稳步推进。国际业务方面，此前受外部因素影响的部分项目进度有所恢复，同时中东重建等动向也带来潜在市场机会。随毛利率较高的存量业务订单逐步释放、叠加宏观环境转暖有望带来新订单，公司业绩有望改善。

    　　坚定拓展全球市场，有望进一步带来增量空间

    　　公司国际业务快速扩张，从结构上看，目前增量业务约占整体国际业务的70%~75%。虽然面临日益激烈的国际市场竞争，公司仍坚定拓展全球市场。

    　　为优化资源配置、深化国际化布局，公司正积极推进全资子公司的成立、加速多个海外维修中心的建设，专注于国际市场的开拓与运营。该子公司的成立或将全方位提升公司在国际市场的业务拓展能力与项目执行水平，系统性推进国际业务实现更大发展，有望进一步带来增量空间。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持公司26-28 年归母净利润预测为4.23/4.66/5.16 亿元，对应EPS 为2.03、2.24、2.48 元。可比公司2026 年iFind 一致预期PE 为22倍，给予公司26 年22 倍PE 估值，对应目标价为44.38 元（前值48.21元，对应26 年24 倍PE）。

    　　风险提示：下游行业需求不及预期，对收购公司整合效果不及预期。