Q3 业绩继续承压，Q4 有望迎来收入拐点

    22Q1-Q3 公司实现营收7.29 亿元，同减10.3%；归母净利润1.73 亿元，同减30.6%。22Q3 公司实现营收1.85 亿元，同减45.2%；归母净利润0.48亿元，同减60.9%。公司22Q3 营收同比下滑，预计主因受疫情影响，GPU下游客户采购节奏延后。考虑到：1）信创需求逐步释放；2）公司系国产GPU 龙头；3）军品订单通常在Q4 确认收入，预计22Q4 公司营收有望重回增长通道。下调盈利预测，预计22-24 公司净利润分别为3.2、4.5、6.2亿元（前值4.5、6.2、8.1 亿元）。采用分部估值法，给予公司23 年目标市值326.94 亿元，对应目标价71.95 元（前值83.37），“买入”。

    研发力度加大，产品力升级可期

    22Q3 公司销售/管理/研发费用率分别同比上升3.8、5.9、27.6pct 至6.8、28.7、43.3%。22Q3 公司研发费用率上升幅度较大，主因公司围绕图形处理芯片相关产品及小型专用化雷达产品持续加大研发投入，22Q3 产生研发费用8027 万元，同增51.5%。我们认为，公司持续加大研发力度，有望带动GPU 产品力升级，或将驱动公司营收长期稳健增长。

    国产化生态加持下，公司23 年信创收入或将迎来高增我们认为，当前国产替代正从党政向其他行业扩散，外部环境刺激下，国内信创需求有望加速释放。对GPU 领域而言，生态建设是把握信创产业机遇的核心。目前公司已经实现与飞腾、龙芯、海光、鲲鹏、麒麟、统信等多家国产基础软硬件品牌适配，以生态伙伴泊湾科技推出的盘古播控系统为例，该播控系统基于JM9230GPU、飞腾D2000CPU、麒麟操作系统，实现全国产化解决方案。此外，据公司官网，JM7201 芯片和标准显卡已成为主要国产整机型号的基本配置，在众多行业实现规模应用。我们认为，公司成立以来持续深耕国产GPU 生态，信创需求释放有望带动公司23 年收入高增。

    公司积极备货，有望顺利承接下游信创需求

    截至22 年9 月30 日，公司存货余额6.1 亿元，较年初增长34.8%，预付账款较年初增长141.0%。我们认为，公司持续加大备货力度，有望顺利承接23 年信创需求。考虑到下游客户采购节奏，下调公司芯片收入预测，预计23 年芯片收入7.14 亿元（前值10.4 亿元）；略上调其他业务净利预测，预计23 年其他业务净利3.95 亿元（前值3.88 亿元），参考可比公司平均估值：芯片业务23E 13.3xPS，其他业务23E 40.3xPE。考虑到公司芯片业务处于成长初期，预计23-24 年收入CAGR（84%）高于可比公司预计营收CAGR均值（42%），给予芯片业务23E 23.5xPS，其他业务23E 40.3xPE。

    风险提示：芯片原材料成本持续上涨，下游景气度不及预期。