核心观点

    　　快速扩张的内资PCB 中军。公司产能扩张积极，2015-21 年收入/归母净利润CAGR 分别为+33.98%/31.94%。2022 年国内外环境严峻，疫情下Q2 稼动率降至历史低位，2022H1公司仍实现收入39.94亿元，同比+18.02%，实现归母净利润4.54 亿元，同比+16.01%。

    　　公司积极调整下游产品结构，整体稼动率有望触底回升，叠加产能爬坡摊薄固定支出、原材料端成本下行，公司盈利能力有望持续提升。

    　　下游需求结构迭代升级，新业务放量助公司增长。汽车板：新能源车渗透率提升与智能化程度升级，公司积极导入域控制器等高端PCB产品，生产难度及价值量远超普通车载PCB。服务器板：公司服务器产品实现从0-1 拓展，PCIe 5.0 代CPU 上市后，有望享受PCB 价值量增加。消费板：2022Q2 手机需求疲软，公司布局的可穿戴、VR/AR 设备增长迅速，有效对冲手机下行，成为业绩增长点。

    　　HDI 逐步放量、积极布局IC 载板。HDI：下游应用由手机向汽车、服务器等领域渗透，高阶HDI 消耗的产能成倍增加。而海外及中国台湾HDI 厂商资本支出集中于扩产载板产能，国内HDI 国产化率仅占17%，国产化HDI 空间大。2021Q1 公司HDI 板占总收入12.66%。

    　　随新产线投产，HDI 板占比有望继续提升。IC 载板：受益于芯片制造封测环节向大陆转移，先进封装带动IC 载板成为PCB 未来增速最快产品，据Prismark 的，2021-26 CAGR 为+8.23%。公司南通一期规划载板产能14 万平米/年，打开远期增长空间。

    　　盈利预测与投资评级：公司积极扩产，优质客户储备丰富，有望通过提升各高景气度的新兴业务在公司收入结构的占比，实现长期中高速增长。我们预计公司2022-24年实现营业收入90.01/100.47/133.08亿元，归母净利润为9.14/11.63/16.67 亿元，对应PE 分别为13.37/10.51/7.33 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求转弱、疫情反复、汇率波动风险、原材料价格波动风险。