2025 业绩承压，国际业务韧性强劲，AI 医疗蓄势待发，维持“买入”评级

    　　公司2025 年实现营收20.87 亿元（yoy-31.91%），归母净利润-0.63 亿元（yoy-111.22%）。2026Q1 实现营收5.82 亿元（yoy-27.31%），归母净利润0.84亿元（yoy-55.38%）。2025 年公司销售费用率31.57%（+9.27pct），管理费用率14.35%（+7.09pct），研发费用率16.13%（+2.7pct），费用率上升主要系公司收入基数下滑。销售毛利率56.98%（-7.17pct），净利率-3.34%（-21.78pct）。由于集采深化执行、检验套餐解绑等政策因素叠加，需求端量价阶段性承压，同时增值税率调整及费用具有刚性，我们下调2026-2027 年并新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润分别为4.93/5.80/6.66 亿元（原值4.99/6.00），EPS 分别为1.05/1.24/1.42 元，当前股价对应P/E 分别为17.6/15.0/13.0 倍，但国内检验量逐渐企稳，国际业务韧性强，AI 医疗蓄势待发，因此维持“买入”评级。

    　　国内市场阶段性承压，国际业务韧性强劲

    　　2025 年公司传染病业务收入6.14 亿元（-41.09%），主要系2024 年呼吸道高基数效应及集采、套餐解绑等政策导致需求回落。公司强化疾控系统推广及“POCT+AI”应用在基层推广；海外市场，呼吸道三联检获美国FDA 510(k)注册，北美呼吸道检测产品矩阵持续完善。慢病管理检测收入8.65 亿元(-36.84%)，主要系行业政策组合影响导致终端承压，但公司免疫荧光平台干式流水线持续抢占基层；化学发光平台FC 系列装机带动国内纯销逆势增长；俄罗斯及菲律宾子公司收入大幅增长，并在12 个国家实现新品突破。毒品检测收入2.95 亿元(+3.00%)，通过北美研产销一体化及24 联等新品策略巩固份额，2025 年美国亚马逊平台销售排名持续第一；优生优育检测收入2.49 亿元(-15.09%)，通过排卵检测及电子妊娠笔等差异化创新提升份额，深化主流电商战略协同及O2O 全链路服务，并加速布局“一带一路”及北美高端市场。

    　　聚焦数智化转型，AI 医疗打开公司发展空间

    　　病理诊断AI：（1）公司参股的赛维森医疗科技聚焦病理AI 辅助诊断产品商业化，2025 年获得国内首张宫颈细胞数字病理图片AI 辅助诊断三类医疗器械注册证，产品已落地海内外百余家医疗机构。（2）公司投资的生强科技作为国内覆盖数字病理全链路（数字化、信息化、智能化、标准化）的厂商，已覆盖国内约两千家医院及多个海外地区，通过全自动玻片扫描仪完成细胞组织数字化。影像AI：

    　　通过旗下产业基金投资医准智能，医准智能是医疗影像AI 辅助诊断领域第一家国家级专精特新小巨人企业，目前共持有6 张三类证（肺结节诊断、乳腺X 线、肋骨骨折、冠脉信息4 张放射三类证，乳腺超声、甲状腺超声2 张超声三类证）。

    　　风险提示：产品研发、注册不及预期，汇率波动风险，应收账款坏账风险。