核心观点

    　　2022 年公司实现营收837.25 亿元（同比+28.88%），归母净利润52.89 亿元（同比+139.46%）；销售肉猪（含毛猪和鲜品）1790.86万头（同比+35.49%），贡献利润约40 亿元；销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）10.81 亿只（同比-1.83%），贡献利润约34 亿元。

    　　23Q1 公司实现营收199.74 亿元（同比+36.90%），归母净利润-27.49 亿元（同比+26.95%）；销售肉猪559.54 万头（同比+39.07%），猪业务亏损16-18 亿元；销售肉鸡2.67 亿羽（同比+17.66%），禽业务亏损9-11 亿元。展望后市，猪业务随前期投苗量稳中有升及上市率优异，全年出栏2600 万头或可期待，叠加消费回暖带动价格提升及成本边际改善，全年仍有望盈利；鸡业务随前期积压供给陆续出清以及行业全年供给紧平衡，价格有望逐步上行，考虑公司成本逐渐降低，板块或恢复盈利；综合判断，公司2023年业绩或保持增长。

    　　事件

    　　公司披露2022 年报及2023 年一季报。2022 年公司实现营收837.25 亿元（同比+28.88%），归母净利润52.89 亿元（同比+139.46%）；向全体股东每10 股派发现金红利2 元（含税）。

    　　23Q1 公司实现营收199.74 亿元（同比+36.90%），归母净利润-27.49 亿元（同比+26.95%）。

    　　简评

    　　1、2022 年公司业绩高增长，养殖阶段性低迷致23Q1 业绩承压。

    　　2022 年公司实现营收837.25 亿元（同比+28.88%），归母净利润52.89 亿元（同比+139.46%）。销售毛利率为15.54%（同比+23.86pcts），销售净利率为6.74%（同比+27.60pcts）。2022 年公司计提减值准备约1.87 亿元。

    　　23Q1 公司实现营收199.74 亿元（同比+36.90%），归母净利润-27.49 亿元（同比+26.95%）。销售毛利率为-7.07%（同比-0.82pcts），销售净利率为-14.12%（同比+11.98pcts）。

    　　费用方面： 2022 年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用分别为8.12/43.74/5.32/18.16 亿元， 同比分别-0.09%/-8.10%/-11.88%/+56.09%，其中财务费用增长系利息支出及汇兑损益增加所致。23Q1 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用分别为2.21/8.42/1.25/2.48 亿元，同比分别+30.06%/-21.53%/+14.23%/-32.41%，其中财务费用减少主要系利息支出减少。

    　　2、2022 年公司生猪出栏增长迅速，禽业务盈利亮眼。

    　　2022 年公司销售肉猪（含毛猪和鲜品）1790.86 万头（同比+35.49%），销售收入410.55 亿元（同比+51.26%），毛猪销售均价19.05 元/公斤（同比+9.55%），公司全年肉猪养殖综合成本约17.2 元/公斤，肉猪出栏体重约120公斤，据此推算肉猪板块贡献利润约40 亿元。公司成立佳润肉食提升公司对生猪屠宰加工业务的专业化管理水平。报告期内，佳润肉食共屠宰生猪93.3 万头，同比增加50%。佳润肉食推动“产屠销”联动机制后，整体经营情况逐步向好。

    　　2022 年公司销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）10.81 亿只（同比-1.83%），销售收入339.45 亿元（同比+18.06%），毛鸡销售均价15.47 元/公斤（同比+17.20%），销售均重约2 公斤，公司全年肉鸡养殖综合成本约13.9 元/公斤，据此推算肉鸡板块贡献利润约34 亿元。2022 年公司销售肉鸭4932.38 万只（含毛鸭和鲜品），鸡蛋4.79 万吨，原奶12.86 万吨。

    　　3、疫病影响致23Q1 生猪综合成本阶段性上升，全年表现改善可期。

    　　23Q1 公司销售肉猪559.54 万头（同比+39.07%），实现收入98.91 亿元（同比+60.78%），销售均价14.85 元/公斤，出栏均重119 公斤，猪业务预计亏损16-18 亿元。

    　　①生产成绩方面：受疫病影响，23Q1 公司肉猪综合成本阶段性上升，但公司有序开展重大疫病防控管理工作，3 月综合成本已降至8.5 元/斤，且在公司15 个养猪单位中，有3 个降至7.5 元/斤以下，有5 个降至7.5-8 元/斤。

    　　3 月窝均健仔数达10.8 头；PSY 提升至21.5，达到非瘟后最高水平；猪苗生产成本降至410 元/头以下。全年来看，后续随疾病冲击减弱以及公司养殖效率进一步提升，全年肉猪养殖综合成本目标有望达成。②出栏量方面：

    　　公司投苗量近几月均在220 万头以上，3 月份单月投苗量超240 万头。肉猪养殖整体上市率超92%。投苗量稳中有升且肉猪上市率表现良好，助力公司完成2600 万头出栏目标。③产能方面：一季度末公司能繁母猪超140万头，后备母猪约50-60 万头，二季度能繁母猪存栏有望增至150 万头，年底或达170 万头。公司通过新建养殖小区、新增合作农户、升级改造合作农户养殖场等诸多方式提升肉猪饲养能力，现阶段有效饲养能力已提升至2900-3000 万头，初定今年底有效饲养能力奋斗目标为3200 万头。

    　　4、短期供给积压叠加消费淡季，23Q1 公司禽业务亏损。

    　　23Q1 公司销售肉鸡2.67 亿羽（同比+17.66%），实现收入77.28 亿元（同比+16.47%），销售均价12.83 元/公斤，销售均重2.26 公斤。受去年12 月新冠防控政策调整影响，一季度肉鸡消费疲软且恢复缓慢，叠加鸡价低迷，产品阶段性积压，一季度毛鸡出栏成本阶段性略超14.4 元/斤。综合计算，23Q1 禽业务亏损9-11 亿元。展望后市，随销售畅通，公司毛鸡出栏成本有望逐月降低，叠加消费回暖带动鸡价改善，板块有望逐步恢复盈利。

    　　此外，公司大力开展禽业转型升级，发展鲜品屠宰和预制菜等业务，一季度鲜品、预制菜业务均实现不错盈利。

    　　5、盈利预测：考虑到一季度公司黄鸡及生猪业务阶段性亏损，我们下调公司2023-2024 年营收及归母净利润，预计2023-2024 年营收分别为1013.68/1172.09 亿元（前值为1087.80/1219.36 亿元），归母净利润为70.42/86.89亿元（前值为116.68/123.61 亿元），2025 年营收及归母净利润为1311.04/100.23 亿元。2023-2025 年EPS 分别为1.07/1.33/1.53 元，对应PE 分别为19.26x/15.61x/13.53x，维持“买入”评级。