公司在行业景气低位加强生产管理，猪鸡成本维持下降趋势，随着生产效率逐步改善、模式升级及产能建设稳步推进，公司未来业绩稳增可期。考虑到当下猪鸡行情仍低迷，结合对周期运行短空长多节奏的判断，我们下调2023-2024年盈利预测， 上调2025 年盈利预测， 预测2023-2025 年公司EPS 为-0.25/2.19/1.84 元（原预测2023-2025 年EPS 为0.93/2.71/1.28 元），参考可比公司巨星农牧、牧原股份、新希望2024 年Wind 一致预期估值为10 倍PE，考虑到周期股的估值特征，我们给予公司2024 年周期景气年份10 倍PE估值，对应目标价22 元，维持“买入”评级。

    　　 事件：温氏股份发布2023 年中报，2023H1 公司实现营收411.89 亿元，同比+30.6%，2023H1 实现归母净利润-46.89 亿元，同比-33.1%，其中23Q2 实现营收212.18 亿元，同比+25.2%，环比+6.2%，实现归母净利润-19.4 亿元，同比-908.9%，环比+29.4%。我们对此点评如下：

    　　 Q2 利润符合预期，生猪、肉鸡持续降本增效：

    　　生猪业务：23H1 公司实现出栏1178.57 万头，同比增长47%，其中23Q2 公司实现生猪出栏619.03 万，同比增长55%，我们预估23Q2 公司出栏均价在14-14.5 元/公斤，成本16.6-17 元/公斤，上半年保持逐月下降趋势。在生猪养殖行业景气低迷时期，公司聚焦重大疫病防控，完善生物安全体系建设，推进高效种猪体系有效运行，生产效率持续改善，23H1 肉猪上市率达92%。后续随着上半年饲料原料价格和猪苗生产成本逐月下降，养猪成本有望维持下降趋势。

    　　肉鸡业务：23H1 公司实现肉鸡出栏5.53 亿羽，同比13%，23Q2 公司实现肉鸡出栏2.866 亿，同比增长10%，均价13.35 元/公斤，均重2.1 公斤，随着销售渠道通畅、饲料成本下降以及肉鸡上市率稳定（23H1 公司肉鸡上市率94.7%），Q2 毛鸡出栏成本约13.5-13.8 元/公斤，环比继续下降。

    　　 资金充裕，产能建设稳步推进。在资金层面， 2023H1 末公司货币资金余额23.09亿元，同比-56.2%，环比23Q1 末-33.6%，主要系偿还贷款所致。2023H1 公司资产负债率61.3%，同比-4.38pcts，较23Q1 末+2.09pcts。我们预计截至7月末公司各类可用资金约80 亿元，其中非受限资金超50 亿元。产能上，2023H1末公司生产性生物资产余额54.88 亿元，同比-1.8%，较23Q1 末-5.8%。截至23H1 末，公司拥有能繁母猪约150 万头（Q1 约为140-145 万），我们预计后备母猪约50-60 万头，正稳步朝着年底170 万能繁母猪目标前进。公司以不变应万变，在行情低迷态势下仍不改变相关生产经营目标，有充足的底气、信心和经验顺利度过各类鸡猪行情。

    　　 模式升级、渠道拓宽，持续探索业绩新增量。在生产模式方面，公司对传统“公司+农户”养殖模式迭代升级，探索出养殖小区模式，并推广“政银企村”共建模式，减轻资本开支压力，同时助力乡村振兴，目前已有16 个“政银企村”共建项目落地投产，规模为年上市肉猪 10 万头、肉鸡 3300 万只。在营销端，公司推动鲜品渠道下沉、冻品渠道拓展、港澳渠道增量，鲜品鸡销量同比增长13.4%，蛋品销量同比增长18.2%。尽管当前黄羽鸡市场行情整体低迷，但公司鲜品、预制菜、蛋品、白羽鸡等业务均实现盈利，未来公司有望持续探索新模式、新渠道，猪鸡业绩增长可期。

    　　 风险因素：生猪养殖产业政策变化、环保政策变化、猪禽价格上涨不及预期、非瘟疫情大范围扩散、禽类疫病流行、饲料原材料价格波动、产能建设进度不及预期、养殖效率提升不达预期。

    　　 盈利预测、估值与评级：公司在行业景气低位加强生产管理，猪鸡成本维持下降趋势，随着生产效率逐步改善、模式升级及产能建设稳步推进，公司未来业绩稳增可期。考虑到当下猪鸡行情仍低迷，结合对周期运行短空长多节奏的判断，我们下调2023-2024 年盈利预测，上调2025 年盈利预测，预测2023-2025年公司EPS 为-0.25/2.19/1.84 元（原预测2023-2025 年EPS 为0.93/2.71/1.28元），参考可比公司巨星农牧、牧原股份、新希望2024 年Wind 一致预期估值为10 倍PE，考虑到周期股的估值特征，我们给予公司2024 年周期景气年份10 倍PE 估值，对应目标价22 元，维持“买入”评级。