事件概述

    4 月12 日，万集科技发布2022 年年报。2022 年公司实现营业总收入8.73 亿元，同比下滑7.60%；实现归母净利润-0.29 亿元，同比下滑168.07%；扣非归母净利润为-0.53 亿元，同比下滑294.50%。

    业绩降幅显著缩窄，底部曙光初现

    收入端，2022 年公司营收为8.73 亿元，同比下滑7.6%，主要系：1）“取消省界收费站”而产生的ETC 路侧天线建设需求进入尾声，导致公司路侧单元产品出货量比去年同期下降；2）受疫情影响，公司动态称重业务的项目施工和验收等进度有所推迟，导致收入无法及时确认。展望2023 年，我们预计疫情对公司交付端的影响将改善或消除。

    成本端，2022 年公司毛利率为48.13%，较去年同期基本持平，主要是因为高毛利业务的增长对冲了ETC 业务毛利率下滑带来的影响。

    具体来看，由于公司ETC 中毛利率较低的车端OBU 比重提升，2022年该业务毛利率同比下降6.95pcts，至38.40%。但另一方面，公司动态称重业务受益于升级版窄条传感器和应用平台的推出，毛利率同比上升7.11pcts，为56.78%。此外，公司新拆分的智能网联业务也拥有较高的毛利率水平，为67.1%。

    利润端，2022 年公司各项费用率呈现上升趋势，管理/研发/销售费用率分别为9.52%/28.38%/18.21% ， 较去年同期分别上升0.25pct/3.51pct/2.84pct。费用率的上升一方面是因为公司营收较去年略有下滑，另一方面是因为公司目前持续加大激光雷达、汽车电子等领域的市场及研发投入，导致研发与销售费用上升。受制于上述多方面因素，公司2022 年归母净利润亏损2898.81 万元，同比下滑168.07%，扣非归母净利润亏损5313.90 万元，同比下滑294.05%。

    车载OBU 销量增速回正，多项业务有望迎来确定性修复经过两年多的消化，公司车载OBU 销量增速已实现由负转正，2022年销量为483.15 万只，同比增长44.45%，且伴随着前装的放量和后装的回暖，增速有望延续。同时，受益于疫情影响消退，公司动态称重、路侧RSU、路侧激光雷达等需要现场实施或交付的业务将迎来确定性修复。此外，根据公司2021 年年报披露，公司V2X 车载通信终端产品已获得知名商用车企、新能源头部车企的前装定点，项目生命周期4 年，生命周期累计合同额5.2 亿元，目前已为量产供货做好准备工作，2023 年可期。

    把握感知和网联侧车路智能化机遇，业务进展顺利1）感知侧，据沙利文测算，至 2025 年中国车载激光雷达市场规模预计达到35 亿美元，2019 年至2025 年的年均复合增长率达80.9%，行业处于快速上升期。公司积极投入激光雷达相关研发，2022 年新增激光雷达方向专利数达190 项，同比增长47%，成效显著。2022 年公司激光雷达销量实现快速增长，达19594 套，同比增长63.38%。

    2）网联侧，根据《智能网联汽车技术路线图 2.0》，2025 年 C-V2X终端的新车装配率有望达到50%，2030 年实现基本普及。公司智能网联业务推进顺利，2022 年首次产生收入5513.90 万元，目前已开展多个测试项目，如湖北武汉智能网联测试场项目、福建福泉高速测试项目 、湖南长沙湘江新区开放测试道路项目、安徽合肥市中安创谷科技园区车路云一体化测试项目等。我们认为，公司车路两端均具备方案能力，综合竞争优势显著。

    股权激励发布，彰显公司发展信心

    2022 年9 月公司发布股权激励，拟向419 名员工（占公司2021 年底员工总人数的22.55%）或董事授予656.7 万股限制性股票（占公司总股本的3.08%），授予价格为12.95 元/股。从业绩考核目标来看，以2021 年营收为基数，2023 年公司营业收入增速的目标值/区间值/触发值分别为50%/40%/30%, 较2022 年营收分别增长62.37%/51.55%/40.72%；2024 年营业收入增速目标值/区间值/触发值分别为80%/65%/45%。考虑到公司ETC、动态称重等基本盘业务迎来确定性修复，叠加激光雷达、智能交通、V2X 等新业务竞争顺利，我们预计公司今年业绩有望实现底部反转。

    投资建议

    公司是国内智能交通行业的领军企业，当前动态称重、ETC 等公司传统业务对前期高增长带来的高基数持续消化，有望迎来业绩拐点。激光雷达业务长期受益于智慧交通走向规模化部署，以及机器人下游的高景气度，公司在该业务线加大研发投入，积极卡位智能驾驶风口。

    我们预计公司2023 年-2025 年的营业收入分别为13.55/18.54/24.14亿，归母净利润分别为0.90/2.02/3.67 亿，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为36 元，相当于2024 年40 倍的动态市盈率。

    风险提示：ETC 前装渗透不及预期、公司激光雷达研发进度不及预期、国/省道治超推进速度不及预期、V2X 推广进度不及预期。