投资要点：

    　　公司公布2020 年三季报，业绩下降幅度扩大，表现低于预期。1）前三季度归母净利润同比下降79%。2020 年前三季度实现收入14.7 亿元，同比下降24.5%，归母净利润3729 万元，同比下降78.7%；扣非净利润1303 万元，同比下降85.1%。2）20Q3 净利润有所亏损。20Q3 实现收入5.2 亿元，同比下降29.1%，实现归母净利润-2709 万元，同比下降144%，扣非净利润-3385 万元，同比下降165.3%。

    　　毛利率小幅提升，期间费用率上行明显，资产质量进一步改善。1）2020 年前三季度毛利率提升。2020 年前三季度毛利率同比增加1.9pct 至29.6%，销售费用率同比增加4.2pct 至13.3%，管理费用率（含研发费用）同比增加4.6pct 至11.9%，净利率同比下降7.5pct 至1.8%。2）资产质量有所改善。2020 年前三季度存货较年初减少1.9 亿元至3.5 亿元，应收账款较年初减少6854 万元至3.4亿元。2020 年前三季度经营性现金流净额为-4990 万元，较去年同期有所下滑，预计Q4 将有所改善。

    　　持续加深产业链合作，B2B、B2C 业务调整后逐步回暖。1）收购优衣库供应商，切入国际服装龙头代工领域。公司通过子公司以及参投的基金分别以3.26 和1.24亿元收购上海嘉乐28.7%和10.9%股权。上海嘉乐主要客户为优衣库，合作近15年，研发制造能力行业领先。开润有望借此拓展优质品类和客户，并实现协同效应。2）与天猫达成供应链战略合作。公司10 月16 日宣布成为天猫首批箱包供应链战略合作伙伴，以大数据支持驱动智能自动化生产和产业链协同，共同打造高效精准的中国新锐品牌发展新时代。3）B2B 以及B2C 业务逐步复苏，预计四季度有望回暖。20Q3 公司B2B 以及B2C 业务仍有所下滑，不过预计十一期间B2C 业务实现正增长，同时Q4 B2B 也有望恢复正增长。

    　　推行员工持股计划，彰显长期发展信心。公司推行第二以及第三期员工持股计划，分别提取2507 万元、253 万元专项奖励基金。第二期员工持股计划对于2020年不设考核目标，对于2021-24 年要求收入同比2017-19 年收入平均值不低于30%/50%/70%/90%。

    　　公司B2B 代工业务不断扩品类拓客户， B2C 自主品牌业务逐步回暖，维持增持评级。公司四季度2C 端业务销售逐步回暖，2B 端加深产业链合作，不断拓展业务。考虑到前三季度业绩复苏略低于预期，下调原有盈利预测，预计20-22 年实现归母净利润1.0/2.8/3.5（原为2.5/3.1/3.8 亿元），对应PE 为70/25/20 倍，维持增持评级。

    　　风险提示：若新型冠状病毒感染肺炎疫情持续时间长，零售承压业绩不及预期。