事件：

    　　公司发布2023半 年度报告，营业收入同比增长18.07%至15.57亿元，归母净利润同比增长51.32%至0.75 亿元，扣非归母净利润同比增长357.18%至0.86 亿元。单Q2 营业收入同比增长15.53%至8.17 亿元，归母净利润同比增长1171.07%至0.4 亿元，扣非归母净利润同比增长720.79%至0.5 亿元。

    　　点评：

    　　代工业务增速放缓，品牌业务显著改善。分业务来看，公司传统箱包代工制造业务受到运动休闲客户库存去化以及IT 类客户因全球PC 出货量下降而减少订单的影响，上半年实现收入同比增长6.21%至10.55亿元，增速同比放缓。在服装代工业务收入同比增长179.21%至2.28亿元的新增量带动下，代工制造业务收入同比增长17.66%至12.57 亿元；品牌经营业务受益于国内出行消费回暖，在海外渠道调整的情况下仍实现收入同比增长21.05%至2.89 亿元。

    　　上海嘉乐扭亏为盈，经营状况持续改善。2023H1，上海嘉乐实现营业收入同比增长34.57%至5.45 亿元，同主要客户优衣库合作日益密切，同Adidas、Puma 及Muji 合作顺利推动。在同客户合作加深、供应链优化等的持续推进下，上海嘉乐盈利能力逐步修复，上半年实现净利润785.02 万元，达成扭亏为盈，后续有望持续改善。

    　　结构性变化导致毛利率下滑，盈利能力修复。2023H1，公司毛利率同比下降1.53pct 至21.67%，其中代工业务毛利率同比下降2.97pct 至20.64%，主要系毛利率较低的服装代工业务收入占比提升。品牌经营业务毛利率同比提升4.15pct 至26.47%，主要受益于公司渠道优化调整。上半年销售/管理费用率同比下降1.88pct/2.26pct 至6.26%/6.33%，主要系公司人员调整导致职工薪酬下降。净利率同比提升1.2pct 至4.61%，公司品牌经营业务调整成果有所显现。

    　　营运状况改善。2023H1 公司存货同比下降38.18%至3.95 亿元，存货周转天数下降31 天至74 天。应收及应付账款周转天数分别同比下降9/42 天至63/53 天。上半年实现经营活动现金流净额同比增长2.41 亿元，期末拥有货币资金6.79 亿元，现金流充裕。

    　　投资建议：预计公司2023—2025 年实现归母净利润1.53/2.12/2.54 亿元，同比增长225.79%/38.52%/20.18%，当前股价15.43 元，对应估值24/18/15 倍，维持其“买入”评价。

    　　风险提示：宏观经济波动，客户库存去化不及预期，消费复苏不及预期